4月1日，AR眼鏡公司XREAL正式向港交所遞交招股書，計劃于年內登陸主板。如果成功上市，XREAL將成為AR眼鏡賽道首家上市的企業。

“XREAL的第十年，一個新的開始。”XREAL創始人徐馳在朋友圈寫下這句話。這位浙大竺可楨學院畢業、擁有明尼蘇達大學電子信息工程博士學位的連續創業者，曾就職于英偉達和Magic Leap（美國AR科技公司）。

2017年，徐馳回國創立XREAL（原Nreal），僅用兩年便做出全球首款消費級AR眼鏡。這讓其迅速受到了資本的青睞。據企查查數據顯示，XREAL成立以來，獲得數十輪融資，投資名單包括阿里巴巴、快手、蔚來、順為資本、紅杉中國、高瓴資本等知名公司和機構。

此刻XREAL沖刺IPO，恰逢AR眼鏡產業爆發的黃金窗口期。

市場研究機構IDC預測，2026年中國AR眼鏡市場出貨量將達450.8萬臺，同比暴增77.7%。更值得關注的是，中國廠商將憑借全球化布局與供應鏈優勢，拿下全球45%市場份額，從技術追隨者躍升為產業主導者。

但XREAL沖刺上市，一個問題也浮出水面。這家三年“燒錢”近20億元的獨角獸，能否在AR眼鏡爆發前夜，講出一個讓資本市場信服的盈利故事？

營收領跑，依然虧損

XREAL的招股書揭開了全球AR眼鏡賽道頭部玩家的雙面境地：一面是營收、毛利、市占率的全面領跑，另一面是三年累計虧損達20億元，即將面臨嚴峻的資金的考驗。

招股書顯示，從2023年至2025年，XREAL營收分別為3.9億元、3.94億元和5.16億元。從2023年到2025年，XREAL營收同比增長達到30.8%。

毛利率方面，從2023年至2025年，XREAL毛利率分別為18.8%、22.1%和35.2%，兩年提升了16個百分點，這背后是XREAL的高端化轉型帶來的效果。

招股書顯示，2025年高端One系列AR眼鏡賣出11.14萬臺，均價3196元，貢獻3.56億元收入，成為第一大收入來源。入門款Air系列AR眼鏡銷量從2023年的13.41萬臺降至2025年的1.74萬臺，收入占比從77.6%驟降至14.1%。

簡單來說，棄量保價策略，成為XREAL毛利率迅速提升的關鍵。

XREAL的成功，很大程度上建立在全球化之上。招股書顯示，從2023年到2025年，XREAL來自海外的營收分別占比為65.3%、65.9%和71%，始終維持在65%以上。

具體來看，以2025年營收為例，美國是XREAL第一大市場，貢獻營收1.9億元，占總營收比例高達36.9%；其次是日本，營收為7500萬元，占總營收比例為14.6%；第三是歐洲，營收為7000萬元，占總營收比例為13.8%。

2025年，XREAL來自中國市場的營收為1.49億元，占總營收比例為29%，是銷售額僅次于美國的全球第二大單一市場。

在招股書中，XREAL提到公司的銷售網絡已覆蓋全球40個國家和地區，并在北美、日本、韓國等關鍵市場設立了本地化團隊。

目前，XREAL全球累計銷量已超百萬臺，是全球用戶基數最大的AR眼鏡品牌。

然而，光環背后，XREAL仍未走出虧損的泥潭，且現金流緊張，招股書顯示，截至2025年末，XREAL現金及等價物為6363萬元。

從2023年到2025年，XREAL分別虧損8.82億元、7.09億元和4.56億元，三年累計凈虧損高達20.47億元。經調整虧損額分別為4.37億元、3.75億元和2.50億元，依舊處于虧損狀態。

巨額的研發和市場投入是虧損的主因。2025年，XREAL研發投入1.83億元，占總營收比例為35.5%；銷售投入為1.31億元，占總營收比例為25.4%。相當于每掙100元，就有60元的資金需要重新投入技術和市場。

走向上市，也是XREAL當下破局的最佳出路。

481項專利，撐起全球AR眼鏡市占率第一

作為全球AR眼鏡龍頭，XREAL正試圖用“高端化產品+全球化布局”構筑自己的護城河。

在產品線上，XREAL專注消費級AR眼鏡，產品線分為Air系列主打入門，One系列為中高端主力，Light/Ultra/Aura構成旗艦序列。

2024年之前，XREAL的銷售主力產品是入門的Air系列產品，但入門產品畢竟售價低、毛利低，為此在2024年之后，XREAL轉向高端化戰略，開始主要銷售中高端系列的One產品，很快就將毛利率提升了一倍。

Light/Ultra/Aura等旗艦產品線，一方面是為技術探索和品牌高度鋪路，另一方面是配合谷歌、蔚來等合作廠商，推出定制化產品，提高毛利率。招股書顯示，XREAL企業服務板塊的毛利率達到60.8%，成為最賺錢的業務板塊。

在市場布局上，XREAL搭建了“中國研發、全球銷售”的模式。

憑借全球化的銷售渠道，XREAL在AR眼鏡這一細分賽道處于領導地位。據其招股書數據，按銷售收入計，XREAL從2022年至2025年連續四年位居全球第一。2025年，XREAL在全球AR眼鏡市場的銷售額市占率達到27.0%，銷量市占率為24.8%，均位列第一位置。

XREAL能獲得市占率第一的地位，離不開在技術和生態上的壁壘。

招股書顯示，XREAL自主研發的X-Prism光學引擎、X1系列端側協處理器、高效能空間感知算法和NebulaOS操作系統共同構成了一套深度整合的技術組合。截至2025年12月31日，XREAL持有481項專利，并在美國、歐盟、日本及中國等主要市場均擁有系統性的專利布局。

在生態上，XREAL提到自己是Android XR平臺（谷歌旗下XR平臺）上光學透視AR設備的首席硬件合作伙伴，并且即將與Google共同開發下一代旗艦產品——Project Aura。與谷歌的深度合作，為其在軟件生態上構建了開發者屏障。

雖然XREAL已經在AR眼鏡市場擁有一定地位，但沖刺上市路上依舊存在不少風險。

從盈利模式來看，目前AR硬件銷售收入占比高達78%，企業服務與配件收入雖毛利高但規模尚小。公司業績過度依賴單一硬件品類的迭代成功與市場需求，削弱了其抗風險能力。一旦產品迭代失誤或需求下滑將沖擊業績。

其次，XREAL70%以上收入依賴海外市場，貿易政策、匯率波動、技術出口管制等任何一項變化都可能引發連鎖反應。

最后是技術迭代風險，AR技術仍在快速演進，光波導、MicroLED、AI融合等路線均在市場占據一定份額，未來投入不足或方向偏差，或將被行業淘汰。

上市絕非終點，而是新一輪殘酷競賽的起點。XREAL需要實現可持續的商業循環，這才是真正的終極考驗。

百鏡大戰打響，XREAL的“全球第一”能持續多久？

經歷了數十年的發展，消費級AR眼鏡不再是未來的概念，它正在變成今天的生意。

據國際數據公司IDC發布的2025年《全球增強與虛擬現實支出指南》顯示，2024年全球增強與虛擬現實（AR/VR）總投資規模達152.2億美元，并有望在2029年增至397.0億美元，五年復合增長率（CAGR）將達21.1%。

在出貨量上，2025上半年，全球智能眼鏡市場出貨量達406.5萬臺，同比增長64.2%。其中中國智能眼鏡廠商出貨量突破100萬臺，同比增長64.2%，占據全球26.6%的市場份額。

IDC預測，到2029年，全球智能眼鏡市場出貨量將突破4000萬臺，其中中國市場份額將穩步提升，預計5年復合增長率（2024-2029）將達到55.6%，增速位居全球首位。

這個曾被嘲諷為“期貨”的賽道，正以前所未有的速度沖入爆發期。

在2026年國際消費類電子產品展覽會（CES）上，智能眼鏡成為主角，有超50家廠商展出了智能眼鏡產品，其中不乏谷歌、蘋果、亞馬遜、Meta等海外巨頭布局。

從目前競爭格局來看，目前國內形成以“XREAL、雷鳥、Rokid、影目科技”為代表的“四小龍”格局。雖然目前XREAL領跑，但競爭也在加劇，Rokid聯合阿里，主打開放生態與AI融合，雷鳥創新依托TCL的供應鏈和與運營商的深度綁定，在國內市場攻勢猛烈。

此外，巨頭均在入局智能眼鏡領域。海外谷歌、蘋果、Meta等廠商均以入局，國內阿里、華為、小米、OPPO等科技巨頭也已全面入場，智能眼鏡市場早已不再是創業公司的比拼場地，而是互聯網巨頭、手機大廠與AR新勢力同臺競爭的戰場。

未來的市場競爭，正從單純的硬件參數，轉向“硬件+操作系統+AI+生態+內容”的綜合戰。

由此來看，未來智能眼鏡行業輕量化、AI原生、生態開放是必然方向，如此才能在消費端和產業端都占據一定優勢。

單純的價格戰或代工模式將難以為繼。未來的勝出者，必須同時具備全球化市場能力、高端品牌定位、核心自研技術、以及駕馭主流生態或自建特色生態的能力。

從這些方面看，XREAL擁有的自研技術與谷歌生態的強綁定，短期內可以保持一定領先地位。但未來能否持續保持技術領先，以及谷歌是否會找其他合作商，具有不確定性，也是影響XREAL發展的重要變量。

對行業來說，XREAL闖關港交所的成敗，或將成為行業重要的試金石和風向標，如若成功，將繼續點燃資本熱情，加速行業發展、洗牌與整合。

XREAL，站在了新的考驗關口，其所在的行業也是。