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撰文|桿姐&編輯|愛麗絲

2026年4月15日晚，這家復星系旗下的白酒公司披露一季度財務及經營數據，營收繼續下探6.01%；歸母凈利潤下滑33.10%，這已經是連續第三個一季度下滑。

猶記得五年前，舍得酒業以黑馬之姿橫掃次高端賽道。誰能想到五年后，其營收規模又回到起點之下。

這到底是周期，還是結局？

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2026年一季度，舍得酒業營收14.81億元，同比降6.01%，連續第二年下滑。

其中，中高檔酒銷售收入10.54億元，同比跌14.60%；普通酒銷售收入2.95億元，同比增41.88%。這一降一升，把舍得酒業的品牌戰略敗象顯露無遺。

在杠桿游戲看來，中高檔酒是舍得的利潤核心和品牌支柱。品味舍得、智慧舍得、藏品舍得等大單品構成了公司的產品金字塔塔尖，也是其“老酒戰略”的主要載體。

這也并非舍得酒業中高端產品的首次“滑鐵盧”，2025全年其中高檔酒營收31.20億元，同比跌23.83%，超過總營收降幅。

這似乎意味著舍得的品牌溢價能力正在削弱，消費者不再愿意為“老酒”概念支付額外溢價，且這一趨勢并無反轉跡象。

這是個糟糕的信號，因為品牌的滑落大部分時候是不可逆的。

沱牌系平價品牌撐起了增速，但占營收份額又要少很多，而且毛利率遠低于舍得系列。這也導致該司毛利率繼續承壓。

2026年一季度舍得酒業毛利潤9.828億元，較上年同期的10.93億元下降10.09%，毛利率從69.36%降至66.35%。

圖表來源｜東方財富（特此感謝）

如果將舍得酒業2021年至2026年的一季度營收數據連成線，下行趨勢有點令人窒息，太陡峭了。

誰還記得2021年，復星系剛入主舍得酒業不久，渠道改革紅利全面釋放，“舍得+沱牌”雙品牌戰略高歌猛進，老酒戰略的概念包裝與渠道鋪貨形成完美共振。

資本市場為之沸騰，市盈率一度突破60倍，那是屬于舍得的高光時刻。

圖表來源｜東方財富（特此感謝）

誰能想到，熱度退卻的速度也會如此之快。2026年一季度舍得酒業的營收絕對值已低于2022年同期的18.84億元。如果扣除通脹因素，實際購買力口徑的營收倒退幅度應更大。

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利潤這邊更慘淡。

2026年一季度舍得酒業歸母凈利潤2.315億元，同比降33.10%，降幅是營收降幅的5.5倍，也是其連續第三年期內下滑。

圖表來源｜東方財富（特此感謝）

財報里杠桿游戲看到，造成這種情況的原因有三點。

一是稅金及附加費用高增。一季度舍得酒業該項支出2.43億元，較上年同期的1.83億元增長32.33%。這或許和產品變化、稅務清算補繳、隱匿稅負集中釋放等有關，具體為何財報沒明說；

第二點是銷售費用增長。花更多的錢，賣更少的貨。一季度舍得酒業該項支出3.15億元，同比增長3.21%。銷售費用率從19.36%攀升至21.26%。

再就是財務費用劇增。一季度舍得酒業該項費用從上年同期的50.56萬元暴增至1273.87萬元，增幅2420%。

背后的驅動力是有息負債的膨脹，期內其短期借款從11.35億元增至14.52億元，長期借款從7.74億元增至9.59億元，有息負債總額增加約5億元。

舍得酒業的賬面貨幣資金其實還算充裕，截至一季末有約14.7億元。不過其期內經營活動現金流凈額降幅較大，從上年同期的2.24億元轉為-1.02億元。

一季度舍得酒業的管理費用從1.24億元降至1.03億元，降幅17.56%，是利潤表中為數不多的降本信號。

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2026年一季度，舍得酒業經銷商數量繼續減少，期內新增經銷商28家，退出44家，凈減少16家，共2509家。

2025年舍得酒業經銷商本來就已經凈減少了138家。其中新增378家，退出的有516家，流動性夠強的。

存貨這邊，舍得酒業一季度存貨余額59.78億元，較年初的59.04億元增加0.74億元，占總資產比例45.3%。

不過話說回來，舍得酒業目前的困境也并非全是內因，如今的白酒行業，特別是次高端賽道本來就挑戰重重，消費結構“K型”分化嚴重。

一方面茅臺等超高端白酒憑借其強大的金融屬性和社交硬通貨地位，需求依然堅挺；

另一邊大眾化的低端白酒則因為“消費降級”和“口糧酒”需求穩定。

最尷尬的就是處于中間地帶的次高端白酒，而舍得的主力產品恰恰位于這個價格帶。

實際上，次高端白酒的增速也已經高光已過，目前正從過去的高速增長轉變為中低速的穩定增長。

然而賽道內的玩家卻有增無減。在杠桿游戲印象里，除了傳統的次高端巨頭劍南春、洋河、瀘州老窖等，還有從高端下探的茅臺（系列酒）、五糧液（1618等）。

以及從區域強勢崛起的今世緣、古井貢等，更有醬酒熱潮中誕生的習酒、國臺等新貴。整個賽道擁擠不堪，競爭的激烈程度堪稱血腥。

內外交困之下，舍得的問題不是單一因素，是系統性的。改起來很難，但不得不做。只是市場耐心有限，這匹曾經的黑馬能在刀鋒落地之前完成刮骨療毒嗎？

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