《港灣商業觀察》施子夫

近期，征祥醫藥（南京）集團有限公司（以下簡稱，征祥醫藥）遞表港交所沖刺上市，獨家保薦機構為中金公司。

眾所周知，生物醫藥行業通常存在研發投入大、長期未盈利等行業特征，征祥醫藥也不例外。在常年高位的各項費用支出下，公司盈利能力明顯薄弱。并且由于持續虧損，公司還存在資不抵債、償債壓力極大等財務問題。

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收入35.5萬，累計虧損2.9億

據招股書及天眼查顯示，征祥醫藥成立于2018年，是一家處于商業化階段的生物制藥公司，致力于發現、開發及商業化創新療法，以解決病毒性傳染病、腫瘤學及炎癥性疾病領域未滿足的醫療需求。

征祥醫藥的核心產品瑪硒洛沙韋片為靶向流感病毒聚合酶酸性蛋白（PA）核酸內切酶的抑制劑，已于2025年7月獲得國家藥監局用于治療成人流感的NDA批準，并于同年10月上市。公司正將其適應癥擴展至青少年患者及暴露后預防領域。

除瑪硒洛沙韋外，征祥醫藥的管線包括四種候選藥物，包括處于臨床階段的ZX-8177、處于IND啟動階段的ZX-12042B以及處于臨床前階段的ZX-15002及ZX-14000。

于往績記錄期間，征祥醫藥的收入產生自根據MENA許可及分銷協議提供的藥品注冊輔助服務，該服務包括協助CigalahMedpharm在領域內獲得監管批準。2024年、2025年1-9月（以下簡稱，報告期內），公司實現收入分別為0、35.5萬元。

瑪硒洛沙韋片作為公司核心戰略的一部分，近年來，征祥醫藥已投入大量財務資源推進臨床、非臨床及候選藥物發現的研發。目前，公司的研發活動主要涉及藥物發現、臨床前研究及臨床試驗以及候選藥物的CMC。公司的研發成本主要包括試驗及測試開支、員工成本、折舊及攤銷及其他。

不過臨床藥物開發過程漫長、成本高昂，且結果充滿不確定性。同時，公司方面還表示：由于公司為核心產品尋求新的適應癥及劑型并推進公司的候選藥物管線，預計研發成本在可預見的未來將繼續上升。

報告期內，征祥醫藥的研發成本分別為1億元、8160萬元，分別占同期經營開支總額（包括研發成本、銷售開支及行政及其他經營開支）的82.9%及83.2%。

另外，各期公司的銷售開支分別為653.1萬元和506.6萬元，行政及其他經營開支分別為1407.3萬元和1141.2萬元。

而由于自身高位的各項投入，征祥醫藥也不可避免的處于虧損之中。報告期各期，公司產生虧損分別為-1.45億元和-1.45億元，期內累計虧損合計2.9億元。

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現金流持續失血，遞表前13名董事離職

自成立以來，征祥醫藥運營耗費大量現金，公司自身的現金流持續處于失血之中。報告期各期末，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為-1.06億元和-9086.8萬元。

征祥醫藥表示：于2024年，公司的經營活動所用現金凈額為1.06億元，主要歸因于所得稅前1.45億元，并經非現金及非經營項目調整，該等項目主要包括贖回負債的重新計量5090萬元；物業、廠房及設備折舊340萬元；財務成本260萬元；以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產的已變現及未變現收益凈額200萬元。該金額經若干營運資金賬目的變動進一步調整，主要包括存貨增加830萬元；貿易應付款項減少600萬元。

截至2025年9月，經營活動所用現金凈額為9090萬元，主要歸因于所得稅前虧損1.45億元，并經非現金及非經營項目調整，該等項目主要包括贖回負債的重新計量4810萬元；以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產的已變現及未變現收益凈額220萬元；財務成本人民幣180萬元；及使用權資產折舊100萬元。該金額經若干營運資金賬目的變動進一步調整，主要包括預付款項、按金及其他應收款項減少820萬元；存貨增加420萬元；及貿易應付款項增加130萬元。

具體來看，報告期各期末，公司的存貨分別為892.8萬元和1309.5萬元；預付款項、按金及其他應收款項分別為1390.7萬元和532.6萬元；以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產分別為8907.4萬元和1.52億元；定期存款分別為395.4萬元和410.7萬元。

同一時期，公司的貿易應付款項分別為1279.1萬元和1407.1萬元；其他應付款項及應計項目分別為823.4萬元和4784.1萬元；銀行貸款分別為8488.0萬元和3981.2萬元；贖回負債分別為7.81億元和10.92億元。

截至報告期各期末，征祥醫藥的負債凈額分別為-8.06億元、-9.56億元，各期公司的流動比率分別為0.1和0.2，長期資不抵債，短期償債能力承壓。

截止同一時期，征祥醫藥的現金及現金等價物主要包括銀行現金，分別為1006.3萬元和1.18億元。主要由于2025年收到D輪及D+輪融資的所得款項。

截至2025年11月30日，公司擁有現金及現金等價物5225.8萬元、定期存款1409.2萬元及按公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產2.17億元。

截止招股書簽署日，征祥醫藥董事長兼首席執行官楊金夫，執行董事、首席科學官郝小林及征祥濟萬（員工激勵平臺）為一致行動人，楊金夫、郝小林分別直接持有公司股本總額的約10.34%及8.61%。此外，楊金夫為征祥濟萬的普通合伙人，征祥濟萬持有公司股本總額的3.81%。因此，楊金夫、郝小林和征祥濟萬共同有權行使公司約22.76%的投票權。

需要指出的是，征祥醫藥還面臨贖回負債相關的風險。報告期各期末，公司的贖回負債的重新計量分別為5090萬元和4810萬元。

招股書顯示，征祥醫藥在前期融資過程中，與外部投資者簽署了附帶股份贖回條款的對賭協議。協議約定，若觸發特定回購事項，投資者所持股份可由公司及特定股東贖回；觸發情形主要包括公司未能按期完成合格IPO，以及公司、其子公司或管理層發生重大違約等。股份贖回價格按照投資者實繳出資額，加計8%或10%的年化利率計算。

2025年10月27日，征祥醫藥聯合全體前期投資者及相關股東重新簽署股東協議。據此，公司與全體投資人簽署新股東協議，永久終止所有優先股贖回權、上市對賭及業績補償條款。

中國企業資本聯盟副理事長柏文喜表示：從IPO審核規則來看，公司在申報前將歷史對賭及股份贖回條款予以徹底清理、永久終止，不存在后續恢復執行的隱性約定，既消除了公司潛在大額償付壓力與股權結構變動風險，也符合港股上市對股權清晰、經營穩定性及財務規范性的審核要求，整體不會對公司IPO進程構成實質性障礙。

另外，IPO前夕，在征祥醫藥的董事會名單中，共計有13名董事及1名監事離職。由于發生在遞表的關鍵時期，大規模人事變動令外界擔心公司內部存在較大不穩定性，影響資本信心。

張傳寶于2025年12月31日辭任董事，許明于當日獲委任為執行董事。周晨俊于2025年12月31日辭任非執行董事，俞皓南于同日獲委任為非執行董事。程異浪于2025年12月31日辭任監事。程啟斌、王瑩、Zhang Jingyu、Li Yanpei、鄒華、苑全紅、張勰一、蔣掌科、俞皓南和Yang Wenkai于2026年1月21日辭任非執行董事。林嘉德、馬大為和王政萍于2026年1月21日獲委任為獨立非執行董事，即日生效。（港灣財經出品）