2026年5月10日，邁瑞醫(yī)療的港股招股書失效了。這事兒說大不大——去年11月遞的材料，半年有效期到了，沒走完流程自然就失效。第二天公司就趕緊重新遞了一份，也算反應快。但市場心里都有數(shù)：這次港股上市，沒那么順。

比上市遇阻更讓人捏把汗的是業(yè)績。2025年，邁瑞營收332.82億元，比上一年少了9.38%；凈利潤81.36億元，一下子跌了30.28%。這是它上市以來第一次營收和利潤同時往下走。

進了2026年一季度，也沒緩過來。營收幾乎沒動，只微增1.39%；凈利潤還是掉，同比下滑11.37%。說實話，最差的時候可能還沒到。

國內(nèi)基本盤縮水，三大老業(yè)務全在往下掉

為什么業(yè)績這么難看？核心就一個：國內(nèi)市場突然不行了。2025年國內(nèi)營收156.32億元，同比暴跌近23%，占比第一次跌破50%，只剩下47%。以前國內(nèi)是穩(wěn)穩(wěn)的壓艙石，現(xiàn)在這塊石頭在晃。

原因也不復雜。集采一波接一波，IVD試劑、監(jiān)護儀這些主力產(chǎn)品的價格被壓得很低。DRG/DIP付費改革一鋪開，醫(yī)院花錢開始掰著指頭算，不是必須買的設備就往后拖。再加上地方財政吃緊，醫(yī)院采購預算普遍砍了不少。三股力量擰在一起，邁瑞的國內(nèi)業(yè)務哪受得了。

三大傳統(tǒng)主業(yè)，一個比一個慘。生命信息與支持業(yè)務，98.37億元，下滑19.8%——疫情那波紅利徹底沒了。體外診斷業(yè)務，122.41億元，下滑9.41%，毛利率跌到近三年最低，以價換量那套玩不轉(zhuǎn)了。醫(yī)學影像業(yè)務最尷尬，57.17億元，下滑18.02%。上面被西門子、飛利浦這些外資壓著，下面被國內(nèi)同行低價搶，兩頭受氣。

財務指標也在亮紅燈。毛利率掉了6.8個百分點，只剩58.3%。經(jīng)營現(xiàn)金流凈額下滑18.4%，賺到的錢質(zhì)量在縮水。還有一個雷：商譽高達114.65億元，占凈資產(chǎn)快30%了，什么時候減值一下，夠喝一壺的。另外合同負債同比大增50%，業(yè)內(nèi)都在猜是渠道壓貨壓出來的。

海外看著在漲，但水分不小；高端化還是卡脖子

海外市場倒是唯一還能拿出來說說的。2025年海外營收176.5億元，增長7.4%，占比升到53%，第一次超過國內(nèi)。2026年一季度按美元算的增速還有20%。

不過你要是細看，這個“海外”含金量沒那么高。增長主要靠東南亞、拉美這些門檻低的新興市場。真正難啃的歐美高端三甲醫(yī)院，邁瑞的滲透率不到5%。那邊技術(shù)壁壘高就不說了，專利訴訟也是一把懸著的刀——之前的超聲糾紛還沒了結(jié)。再加上全球最低稅政策，海外經(jīng)營成本越來越高。后續(xù)能不能穩(wěn)住，真不好說。

高端化這條路，邁瑞一直走得挺慢。2025年研發(fā)投入39.29億元，占營收11.8%，比例在國內(nèi)算不錯了。但絕對體量擺在那兒——只有美敦力、西門子那些巨頭的四分之一到七分之一。核心芯片、高端算法還是受制于人。

結(jié)果就是，高端超聲、3.0T核磁這類產(chǎn)品的營收占比不到10%。而全球前十的企業(yè)，高端產(chǎn)品普遍能占到40%-60%。這個差距，不是說追就能追上的。

新業(yè)務得快，但體量太小，補不上缺口

邁瑞也在找新出路。微創(chuàng)外科、介入、動物醫(yī)療這些新興業(yè)務，增速確實漂亮——2025年同比增38.85%，2026年一季度再增18.22%，毛利率也比老業(yè)務高。

問題就一個：體量太小了。到2025年，所有新興業(yè)務加起來營收占比才16%。傳統(tǒng)主業(yè)一年就少了幾十億，靠這16%怎么填？根本填不上。

還有一點挺尷尬的，這些新業(yè)務還處在培育期。建渠道、做臨床認證、搞市場推廣，都得持續(xù)砸錢。短期內(nèi)別指望它能扛起增長大旗，能把故事講圓就不錯了。

全球前十的目標，越來越遠了

邁瑞以前提過，要到2030年沖進全球醫(yī)療器械前十。現(xiàn)在看這個目標，說實話，越來越像口號了。2025年全球第十名的營收大約是150.54億美元，邁瑞同期只有47.8億美元，差了不止三倍。

不光是營收規(guī)模。高端產(chǎn)品占比、研發(fā)投入體量、歐美市場滲透率——這些硬指標上的差距，都不是三五年能補上的。全球前十的企業(yè)，大多經(jīng)營了上百年，技術(shù)和品牌的積累是時間熬出來的。邁瑞才30多年，底子確實薄。

當然，邁瑞也不是沒有優(yōu)勢。在新興市場的先發(fā)布局還在，研發(fā)投入的增速也比同行快。但眼下這個節(jié)骨眼——港股上市受阻、國內(nèi)業(yè)績還沒見底、新業(yè)務又接不上力——老引擎已經(jīng)熄火了，新引擎還沒點著。全球前十這個夢，聽起來確實是越來越遠了。