來 源丨深藍(lán)財(cái)經(jīng)

最新消息，備受矚目的宇樹科技將于6月1日上會審議，計(jì)劃募資42.02億元。2025年其人形機(jī)器人出貨量超過5500臺，全球占比32.4%，營收突破17.08億元，扣非凈利潤逾6億元，增速超過335%。

然而，進(jìn)入2026年，公司增速已明顯放緩。根據(jù)最新披露的招股書，一季度營收同比增幅由上年度的332.64%驟降至68.49%，扣非后凈利潤同比下降52.55%。公司將此歸因于行業(yè)熱度緩和、市場競爭加劇，以及為備戰(zhàn)春晚等品牌推廣活動和加大研發(fā)投入帶來的費(fèi)用激增。

在這個春夏之交，杭州兩家機(jī)器人公司先后站上資本市場的門口，勾勒出中國具身智能產(chǎn)業(yè)最真實(shí)也最反差的一幅圖景。

被譽(yù)為“宇樹最大對手”的云深處科技，科創(chuàng)板IPO已獲受理，是“杭州六小龍”之一。但這家公司的招股書卻顯示了一個令人意外的數(shù)據(jù)：2025年全年，其人形機(jī)器人只賣出1臺，收入僅約82萬元，占總收入比例不足0.3%。

兩家公司起點(diǎn)相似——都是從四足機(jī)器人切入，同在杭州。但之后的路徑分岔，造就了今天截然不同的IPO故事。

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宇樹一季度利潤腰斬：春晚太燒錢！

宇樹科技在2023年至2025年交出了一份爆發(fā)式增長的答卷，營業(yè)收入復(fù)合增長率高達(dá)226.78%，由2023年的1.59億元增長至2025年的16.99億元。2025年扣非后凈利潤達(dá)5.91億元，主營業(yè)務(wù)毛利率提升至60.13%，財(cái)務(wù)狀況持續(xù)改善。

但今年一季度，公司業(yè)績迎來明顯拐點(diǎn)。一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.23億元，扣非后凈利潤由上年同期的8483.65萬元降至4025.36萬元，同比下降幅度為52.55%。

公司明確提示，扣非后凈利潤大幅下降，主要系研發(fā)費(fèi)用、銷售費(fèi)用等期間費(fèi)用大幅增加所致。其中，研發(fā)費(fèi)用同比增加3832.80萬元；而銷售費(fèi)用的大幅攀升，則是因?yàn)楣窘柚?026年央視春晚等高曝光平臺開展品牌推廣，以鞏固市場影響力。

行業(yè)研發(fā)費(fèi)用率對比，來源：宇樹科技招股書

公司預(yù)計(jì)，隨著營收基數(shù)持續(xù)擴(kuò)大、行業(yè)熱度逐步緩和，未來增速將難以維持報(bào)告期內(nèi)的高水平。公司預(yù)計(jì)2026年上半年?duì)I收約10.52億至11.28億元，同比增幅約35.62%至45.41%；扣非后凈利潤預(yù)計(jì)同比下降約6.43%至21.97%，但降幅較一季度已明顯收窄。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，人形機(jī)器人已成為宇樹科技最大的收入來源。2025年人形機(jī)器人收入達(dá)8.68億元，占主營業(yè)務(wù)收入的51.78%，較2024年的27.68%大幅提升；四足機(jī)器人收入6.98億元，占比41.62%。報(bào)告期內(nèi)，公司四足機(jī)器人累計(jì)銷量超3.3萬臺，連續(xù)多年全球市場份額第一；人形機(jī)器人累計(jì)銷量5632臺，2025年出貨量超5500臺，全球排名第一。

在產(chǎn)品矩陣方面，公司已形成覆蓋全尺寸（H1、H2）與中小型（G1、R1）人形機(jī)器人，以及行業(yè)級（B系列、A系列）與消費(fèi)級（Go系列）四足機(jī)器人的完整布局。G1中型人形機(jī)器人起售價8.5萬元，R1 Air款起售價2.99萬元，持續(xù)降低市場準(zhǔn)入門檻。公司境外收入占比報(bào)告期各期均超過40%，2025年境外主營業(yè)務(wù)收入達(dá)7.32億元。

本次募集資金擬投向四個項(xiàng)目，合計(jì)約42億元：智能機(jī)器人模型研發(fā)項(xiàng)目（20.22億元）、機(jī)器人本體研發(fā)項(xiàng)目（11.10億元）、新型智能機(jī)器人產(chǎn)品開發(fā)項(xiàng)目（4.45億元）及智能機(jī)器人制造基地建設(shè)項(xiàng)目（6.24億元）。其中，模型研發(fā)項(xiàng)目規(guī)模最大，將重點(diǎn)投入具身大模型（“大腦”）與本體智能模型（“小腦”）的研發(fā)。制造基地建設(shè)項(xiàng)目將購置自有生產(chǎn)基地約7.87萬平方米，引入自動化組裝線與智能倉儲系統(tǒng)，以解決現(xiàn)有租賃廠房產(chǎn)能瓶頸。

宇樹科技的股權(quán)陣容堪稱豪華，匯集一眾頂級資本。招股書顯示，騰訊、美團(tuán)、紅杉中國、經(jīng)緯創(chuàng)投、中移和創(chuàng)、深創(chuàng)投等三十余家知名機(jī)構(gòu)均為公司股東。創(chuàng)始人王興興直接持股23.82%，通過特別表決權(quán)架構(gòu)合計(jì)控制68.78%表決權(quán)，牢牢把控公司戰(zhàn)略方向。美團(tuán)是宇樹科技的第二大股東，旗下相關(guān)主體合計(jì)持股比例為9.6488%。

宇樹科技面臨的競爭壓力正在加劇。特斯拉Optimus Gen-3已宣布啟動小批量試產(chǎn)，國內(nèi)多家整車制造企業(yè)與消費(fèi)電子企業(yè)亦已正式布局人形機(jī)器人業(yè)務(wù)。此外，公司截至2026年1月31日僅持有境內(nèi)發(fā)明專利20項(xiàng)，招股說明書明確提示，較少的專利數(shù)量可能難以有效防范技術(shù)侵權(quán)風(fēng)險。公司近期還面臨來自杭州露韋美日化有限公司的系列專利訴訟，但相關(guān)訴訟已在一、二審均獲勝訴，涉案專利亦已被國家知識產(chǎn)權(quán)局宣告全部無效。

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“宇樹最大對手”云深處，靠機(jī)器狗撐起3億營收

成立于2017年的云深處，不僅被納入“杭州六小龍”，外界還常常拿它和宇樹并列比較，稱它是“宇樹的最大對手”。其創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)來自浙江大學(xué)機(jī)器人實(shí)驗(yàn)室。從一開始，它就沒有追求大眾流量，而是把機(jī)器人放進(jìn)電力巡檢、工業(yè)運(yùn)維、應(yīng)急救援等復(fù)雜、硬核、且愿意為穩(wěn)定性付費(fèi)的場景。國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)、寶鋼、新加坡能源集團(tuán)都是它的客戶。

這種務(wù)實(shí)策略帶來了真金白銀的回報(bào)。2023年至2025年，云深處營收從5011萬元增長至3.37億元，兩年復(fù)合增長率接近160%。2025年凈利潤首次轉(zhuǎn)正，達(dá)到2868萬元，經(jīng)營性現(xiàn)金流也轉(zhuǎn)為正數(shù)，約6375萬元。累計(jì)生產(chǎn)機(jī)器人超5500臺，其中四足與輪足機(jī)器人貢獻(xiàn)超過95%的主營收入。

按行業(yè)應(yīng)用收入計(jì)算，2025年云深處已位列全球四足機(jī)器人市場第一，宇樹第二，波士頓動力第三。換句話說，云深處不靠人形機(jī)器人，光賣機(jī)器狗就做到了3個億的收入，并且開始盈利。

但它并非不做人形機(jī)器人。2024年推出DR01，2025年推出DR02，定位為“全球首款行業(yè)級全天候人形機(jī)器人”，具備IP66防護(hù)等級，能在-20℃至55℃環(huán)境下運(yùn)行。這延續(xù)了它一貫的邏輯：先進(jìn)入B端場景，解決電力、應(yīng)急、工業(yè)中的實(shí)際操作問題，而不是講一個“進(jìn)入千家萬戶”的故事。

問題在于，人形機(jī)器人賽道正在急速升溫。如果四足業(yè)務(wù)增長放緩，而人形遲遲不能起量，云深處將面臨“第二條增長曲線接不上”的風(fēng)險。IPO靠的是賺錢的機(jī)器狗，但上市之后，它必須證明自己能把這套能力遷移到更大的機(jī)器人產(chǎn)品線上。

盡管兩家公司的路徑有所不同，但都展現(xiàn)出了較強(qiáng)的盈利能力。宇樹科技憑借人形與四足機(jī)器人的雙輪驅(qū)動及規(guī)模化出貨，2025年主營業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)60.13%，且呈現(xiàn)逐年攀升態(tài)勢（2023年為44.22%）。云深處科技2025年的綜合毛利率為52.83%（2024年為38.76%），雖然略低于宇樹，但在工業(yè)級四足機(jī)器人這一細(xì)分領(lǐng)域，其核心產(chǎn)品毛利率穩(wěn)定在54%至57%的高位。

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結(jié)語

云深處和宇樹，一個靠機(jī)器狗悶聲賺錢，人形只賣出一臺卻敢沖刺IPO；一個人形銷量全球登頂、營收暴增，卻被質(zhì)疑研發(fā)投入不足。兩條路徑，各有各的合理，也各有各的風(fēng)險。

云深處的挑戰(zhàn)在于：能不能把B端場景能力從四足遷移到人形，避免永遠(yuǎn)只是一家“機(jī)器狗公司”。宇樹的挑戰(zhàn)在于：能不能在銷量和聲量之外，真正攻克具身大模型，讓機(jī)器人從“能跑能跳”進(jìn)化到“能理解能決策”。

IPO不是終點(diǎn)，而是新一輪競賽的起點(diǎn)。

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