出品 | 創業最前線

作者 | 魏帥

編輯 | 馮羽

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

從手機鏡頭之王到車載光學新貴。

1月26日，寧波舜宇智行科技股份有限公司（以下簡稱“舜宇智行”）正式向港交所遞交招股書，聯席保薦人為中金公司和中信證券。4月中，舜宇智行又被要求補充境外發行上市備案材料，包括新增股東入股價格的合理性，以及向母公司采購關聯交易定價是否存在利益輸送等情況。

這家從舜宇光學科技分拆而來的車載光學企業，自誕生之日起就自帶光環——車載鏡頭連續13年全球市占率第一，車載相機解決方案出貨量全球第一，智能感知和智能座艙解決方案出貨量均為全球第一。

但光環之下，爭議同樣尖銳。

IPO前三個月突擊分紅24.44億元，是同期凈利潤的2.5倍；毛利率從2023年的35.7%持續下滑至2025年前三季度的34.1%，其他車載業務解決方案的毛利率也低至30%以下；對母公司舜宇光學的采購依賴始終存在。

這不是一個“躺贏”的故事。在新能源汽車價格戰向供應鏈上游傳導、智能駕駛技術路線博弈加劇、港股IPO市場持續低迷的當下，舜宇智行的上市之路，更像是一場關于光學巨頭能否成功轉型的壓力測試。

1、從手機到汽車：一場醞釀二十年的分拆

舜宇光學與汽車的緣分，始于2004年。

那一年，中國汽車銷量剛剛突破500萬輛，智能駕駛還是一個遙遠的名詞。但舜宇光學已經嗅到了車載光學的潛力，開始布局汽車相關光學業務。

此后近二十年，這條業務線從邊緣走向核心，從配角成長為支柱。

當然，這一切都來源于中國新能源汽車產業鏈的高成長性。這種成長性不僅在于車輛動能的切換，而是智能化水平的全面躍升。數據顯示，2025年，中國市場L2及L2以上輔助駕駛滲透率已經超過60%，市場規模已經逼近5000億級。

智駕平權的加速落地以及融合感知技術路線被更多車企選擇，直接帶動單車攝像頭搭載數量的躍升，也拉動著車載光學市場的爆發。

招股書顯示，據弗若斯特沙利文數據，以2024年出貨量計，舜宇智行車載相機解決方案業務規模排名全球第一；同時也是全球最大的智能感知和智能座艙解決方案提供商，車載鏡頭連續13年排名全球市占率第一。

（圖 / 舜宇集團官網）

到2025年，舜宇光學車載業務收入達73.3億元，同比增長21.3%，增速遠超手機業務的8.6%。

也正是這一年，舜宇智行正式獨立出來，并在2025年末完成內部重組，實現車載業務的全部注入。

而在此之前，在港股市場，舜宇光學長期被貼上“消費電子零部件廠”的標簽，其手機鏡頭出貨量全球第一，意味著手機行業的周期波動直接映射到股價上。

但近年來，全球智能手機出貨量持續承壓，舜宇光學股價一度腰斬，市值從巔峰期的近3000億港元跌落至706億港元（截至2026年5月11日）。

尤其是伴隨著新能源汽車市場的爆發，手機業務的增速和車載業務早已不在一個量級，站在過去的平均化業務估值體系下，車載業務所代表的高成長性優勢顯然無從體現。

分拆，本質上是讓市場重新定價。

顯然，舜宇光學已經深刻的認識到了這一點。2026年1月5日，舜宇光學公告擬分拆車載業務獨立上市。1月9日，港交所確認舜宇光學可根據上市規則第15項應用指引開展分拆工作。1月26日，舜宇智行正式遞交上市申請。

（圖 / 界面圖庫）

從首次公告到遞交申請，前后不過三周。這種“閃電速度”在港股分拆上市案例中并不多見，卻足見舜宇光學對這次分拆的急迫與篤定。

對舜宇光學而言，車載業務獨立后，母公司可以更聚焦于光學技術的本質創新及其與人工智能的深度融合；獨立后的舜宇智行，則以更靈活、更專注、更具品牌辨識度的姿態，抓住智能駕駛供應鏈重塑的黃金窗口期。

業績也印證著這一點。招股書顯示，舜宇智行2023年收入52.62億元，2024年增至59.89億元，2025年前三季度已實現51.46億元收入，同比增長15.5%。同期凈利潤分別為11.40億元、12.72億元和9.72億元，凈利率維持在18.9%-21.7%之間。

未來，市場將用“智能駕駛核心傳感器供應商”的框架重新定價舜宇光學，而非“消費電子零部件廠”。

2、全球第一的護城河，正在被侵蝕

舜宇智行的市場地位，確實配得上“全球領先”四個字。

根據弗若斯特沙利文資料，按2024年出貨量計，舜宇智行車載相機解決方案的市場份額不僅保持第一位，其業績更是相當于第2至4名的市場份額總和，客戶覆蓋全球前十大Tier-1供應商中的8家、前二十大主機廠中的19家，包括特斯拉、比亞迪、大眾、豐田、寶馬、奔馳等。

技術壁壘同樣深厚。舜宇智行是全球首批商業化8M ADAS/ADS相機的公司，也是全球最早完成17M ADS相機產品研發的企業。

在激光雷達領域，公司2022年已量產首款1550納米光源長距激光雷達收發一體光機。在艙內投顯系統方面，全球首批開發92英寸影院級AR-HUD超高分辨率DLP PGU。

但這些優勢，正在被行業變局所稀釋，也正在被競爭者追趕。

首先是價格壓力。招股書數據顯示，舜宇智行智能感知相機的平均售價從2024年的約76元降至2025年前三季度的68元，降幅超過10%；智能座艙相機從約35元降至31元。

這源于汽車產業降本壓力的傳導效應。從整車市場的價格絞殺，價格戰已經成為過去幾年產業發展的一大“特色”，而身在產業鏈的上游，處境則更為慘烈。

如今主機廠的需求，既要求零部件廠商有著極高的配合度、產出更有競爭力的產品，又要求單品降價，實現成本可控。

而零部件廠商要在這種堪稱嚴苛的標準下存活，就必須在保證業務水平的基礎上，通過規模效應實現系統性降本，這就要求與主機廠有更高的綁定度。

顯然，在產業的降本“風暴”下，毛利率的讓步幾乎成了必然。

舜宇智行下行的毛利率印證了這一點。2023年至2025年前三季度，舜宇智行綜合毛利率分別為35.7%、35.5%和34.1%，呈持續下滑態勢。雖然仍高于行業25%-30%的平均水平，但邊際下行的趨勢已較為明確。

對于舜宇智行而言，好消息是其所在的智能零部件賽道仍處于降本壓力的最后窗口期，技術壁壘尚存；壞消息是，這個窗口正在快速關閉——隨著技術標準化、競爭加劇和整車廠降本要求的持續傳導，“以價換量”的模式難以為繼。

能否在上市后用資本力量加速技術迭代、擴大規模效應、建立成本護城河，將決定其能否在這場降本風暴中存活并勝出。

其次是競爭加劇。

同樣深耕這一賽道的聯創電子2025年財報數據顯示，車載光學業務是關鍵增長引擎，車載鏡頭營收暴增達83.88%。在其戰略中，集中資源發展光學產業已經成為關鍵目標。

盡管公司仍處于虧損狀態，但在車載光學領域，聯創電子作為全球ADAS鏡頭主力供應商，持續深化與Mobileye、Nvidia等國際方案商，以及地平線、百度等國內頭部平臺的戰略合作，汽車高級輔助安全駕駛鏡頭的出貨量增長明顯，全球市占率持續上升。

（圖 / 攝圖網，基于VRF協議）

而歐菲光等傳統光學廠商也在加速布局車載領域。自2015年進軍智能汽車領域，歐菲光通過收購華東汽電和南京天擎成為Tier1供應商，如今已取得20余家國內汽車廠商的供貨資質。

與舜宇智行相比，歐菲光的核心競爭力在于“光學鏡頭+攝像頭模組+算法+系統集成”的垂直整合能力，其中既包括全系列車載鏡頭的量產能力，還有域控器解決方案以及融合感知算法等一站式解決方案的能力，可以為客戶提供全鏈路的服務。

更深層的風險在于技術路線的不確定性。舜宇智行在招股書中將激光雷達視為第二增長曲線，但行業技術路線正在經歷博弈，出于成本等多方面的考量，越來越多的主機廠開始選擇“純視覺方案”，這意味著激光雷達可能面臨市場空間被壓縮的風險。

3、24億分紅與獨立性之問：一場資本市場的信任博弈

當然，舜宇智行IPO最受爭議的，不是業務本身，而是資本運作的節奏。

2025年10月至12月，即遞交招股書前的三個月內，舜宇智行多家附屬公司存在突擊分紅的情況。自2025年10月2日-2025年12月19日間，公司分三次合計派發股息24.43億元。這個數字約為2025年前九個月凈利潤9.72億元的2.5倍。

大額分紅后，公司現金及現金等價物從2025年9月底的29.95億元驟降至11月底的6.69億元，減少了77.66%。

這引發了市場的強烈質疑：一家賬上原本有近30億現金、經營現金流持續為正的企業，為何要在IPO前“清倉式分紅”？

（圖 / 攝圖網，基于VRF協議）

更深層的擔憂指向關聯交易。

招股書顯示，“保留舜宇光學科技集團”為舜宇智行的第一大供應商，且為舜宇光學科技及其附屬公司。2023年至2025年前三季度，舜宇智行向其采購金額分別為4.60億元、4.73億元和3.84億元，占總采購成本的16.9%、14.2%和12.6%，采購內容主要是光學鏡頭等核心零部件，而舜宇光學在車載鏡頭領域全球市占率第一，舜宇智行短期內難以找到同等體量與品質的替代供應商。

這意味著，舜宇智行高達34%以上的毛利率中，有多少來自真實的市場競爭力，有多少源于母公司在原材料定價上的潛在讓利，外界難以判斷。一旦上市后關聯交易定價完全市場化，其盈利能力的穩定性將面臨考驗。

2026年4月13日-2026年4月17日，中國證監會國際司共對7家企業出具補充材料要求，其中就包括要求舜宇智行補充說明公司報告期內向母公司采購的具體情況，該等關聯交易的定價是否公允，是否存在利益輸送的情形，并提供論證依據。

獨立性之問還體現在客戶結構上。舜宇智行前五大客戶收入占比近四成，且與主要客戶的合作多為框架性協議，不包含最低采購承諾。訂單規模高度依賴具體車型銷量和客戶策略，在汽車行業周期波動加劇的背景下，收入穩定性存在不確定性。

此外，海外收入占比從2023年的55.1%下滑至2025年前三季度的43.6%，全球化布局面臨挑戰。

從基本面看，車載光學賽道的高增長確定性仍在。

智能輔助駕駛早已成為市場的選購主流，單車攝像頭搭載數量從3-5顆向8-12顆邁進，車載光學市場的擴容空間肉眼可見。

（圖 / 攝圖網，基于VRF協議）

但舜宇智行能否真正獨立行走，仍是未知數。24億突擊分紅、關聯交易依賴、毛利率承壓、第二增長曲線未形成——這些問題并非招股書上的風險提示就能一筆帶過。

資本市場需要看到的，是一個能夠脫離母公司庇護、在真實市場競爭中持續盈利的車載光學企業。

對于舜宇光學而言，分拆車載業務是一次“價值重估”的豪賭。賭贏了，舜宇智行獨立上市后的高估值將反哺母公司；賭輸了，市場可能重新質疑整個舜宇光學集團的資產質量和治理水平。

2026年的港股市場，不缺IPO，缺的是讓投資者真正信服的IPO。舜宇智行能否成為后者，取決于它能否在聆訊前，給出一個關于獨立性、成長性和盈利可持續性的完整答案。

*注：文中題圖及未署名圖片來自舜宇家官方微信公眾號。