2025年，A股最讓人震驚的公司之一，不是英偉達(dá)概念里的新面孔，也不是橫空出世的AI創(chuàng)業(yè)公司，而是一家很多老股民曾經(jīng)覺(jué)得“平平無(wú)奇”的蘇州制造企業(yè)——東山精密。

真正引爆市場(chǎng)情緒的導(dǎo)火索，是一筆當(dāng)時(shí)幾乎沒(méi)有多少人認(rèn)真研究的收購(gòu)。

2025年6月，東山精密公告，擬以總金額不超過(guò)59.35億元人民幣收購(gòu)索爾思光電100%股權(quán)并認(rèn)購(gòu)可轉(zhuǎn)債。彼時(shí)市場(chǎng)并沒(méi)有給予太高關(guān)注，很多投資者把它視為又一次普通的產(chǎn)業(yè)并購(gòu)。(新浪財(cái)經(jīng)[1])

但隨后幾個(gè)月，市場(chǎng)開(kāi)始意識(shí)到：這不是一家傳統(tǒng)PCB廠商簡(jiǎn)單擴(kuò)張，而是一次從“消費(fèi)電子代工鏈”向“AI算力基礎(chǔ)設(shè)施”躍遷的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)身。

于是，東山精密的估值邏輯徹底變了。

很多人看到的是股價(jià)上漲，但真正值得研究的，其實(shí)是站在東山精密背后的袁氏家族——這個(gè)過(guò)去極少出現(xiàn)在聚光燈下的蘇州制造業(yè)家族，如何用十多年時(shí)間，搭建出一個(gè)橫跨AI、新能源汽車、消費(fèi)品和智慧城市的產(chǎn)業(yè)資本版圖。

第一章：一個(gè)低調(diào)的蘇州家族，做出了三家上市公司

袁富根、袁永剛、袁永峰父子三人，并不屬于那種高調(diào)的資本玩家。

他們沒(méi)有互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)家的流量，也沒(méi)有地產(chǎn)時(shí)代的激進(jìn)擴(kuò)張風(fēng)格，更沒(méi)有同為蘇州企業(yè)家的俞浩那般動(dòng)不動(dòng)要做個(gè)”世界首富“和“放一千萬(wàn)顆衛(wèi)星”的“豪言壯語(yǔ)”。

但如果把他們控制的資產(chǎn)拆開(kāi)來(lái)看，會(huì)發(fā)現(xiàn)這其實(shí)是一個(gè)非常典型、也極具中國(guó)特色的“產(chǎn)業(yè)資本帝國(guó)”。

目前袁氏家族核心控制的上市平臺(tái)主要包括：

• 東山精密

• 安孚科技

• 藍(lán)盾光電

三家公司所覆蓋的賽道，幾乎分別對(duì)應(yīng)中國(guó)未來(lái)幾年最重要的三條主線：

第一條，是AI算力與高端制造。

這部分核心平臺(tái)就是東山精密。

它原本是做精密制造與PCB/FPC起家的公司，但過(guò)去十年，通過(guò)連續(xù)并購(gòu)，已經(jīng)逐步演化為覆蓋PCB、FPC、精密結(jié)構(gòu)件、車載顯示、光模塊等多個(gè)領(lǐng)域的平臺(tái)型制造企業(yè)。

客戶名單里，包括蘋果、特斯拉、Meta等全球科技巨頭。

2024年，公司營(yíng)收367.7億元，同比增長(zhǎng)9.27%；但歸母凈利潤(rùn)下降44.7%，僅為10.86億元。(ic-pcb.cn[2])

很多人只看到利潤(rùn)下滑，卻忽略了更重要的一點(diǎn)：

東山精密正在主動(dòng)從低毛利消費(fèi)電子鏈，切向AI基礎(chǔ)設(shè)施。

而索爾思光電，就是這個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

第二條，是消費(fèi)品現(xiàn)金流。

這部分對(duì)應(yīng)的是安孚科技背后的核心資產(chǎn)——南孚。

很多人甚至不知道，那個(gè)幾乎壟斷中國(guó)堿性電池市場(chǎng)的“聚能環(huán)”，如今已經(jīng)間接裝進(jìn)了袁氏家族的資本版圖。

南孚真正厲害的地方，不是增長(zhǎng)速度，而是現(xiàn)金流質(zhì)量。

堿性電池屬于極典型的“低關(guān)注、高復(fù)購(gòu)”消費(fèi)品：

• 單價(jià)低

• 需求穩(wěn)定

• 渠道壁壘極強(qiáng)

• 品牌認(rèn)知牢固

這種生意最大的特點(diǎn)，就是利潤(rùn)波動(dòng)極小。

在周期下行時(shí)，它可以給整個(gè)家族資本體系提供穩(wěn)定現(xiàn)金流。

這也是為什么很多真正成熟的產(chǎn)業(yè)資本，都一定會(huì)配置消費(fèi)品資產(chǎn)。

因?yàn)橄M(fèi)品，才是長(zhǎng)期資本的“壓艙石”。

第三條，則是政策驅(qū)動(dòng)型業(yè)務(wù)。

藍(lán)盾光電主要涉及智慧交通、環(huán)境監(jiān)測(cè)、測(cè)速雷達(dá)等業(yè)務(wù)，本質(zhì)上吃的是政府基礎(chǔ)設(shè)施與城市數(shù)字化升級(jí)紅利。

它的成長(zhǎng)性未必像AI那樣爆炸，但勝在確定性強(qiáng)。

于是，一個(gè)很有意思的組合出現(xiàn)了：

• 東山精密：高成長(zhǎng)、高波動(dòng)

• 南孚體系：低波動(dòng)、高現(xiàn)金流

• 藍(lán)盾光電：政策穩(wěn)定收益

這其實(shí)已經(jīng)不是單純的企業(yè)經(jīng)營(yíng)邏輯，而是典型的“產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)組合”思維。

第二章：東山精密真正厲害的，不是制造，而是并購(gòu)

如果只把東山精密理解成PCB廠，那會(huì)嚴(yán)重低估它。

這家公司過(guò)去十多年最核心的能力，其實(shí)是：

并購(gòu)整合。

而且它的打法非常清晰：

專門收購(gòu)那些被大型集團(tuán)剝離、但仍然擁有核心客戶與技術(shù)能力的資產(chǎn)。

2016年，東山精密收購(gòu)MFLEX。

這是公司第一次真正進(jìn)入全球蘋果供應(yīng)鏈核心層。

當(dāng)時(shí)很多人覺(jué)得風(fēng)險(xiǎn)極大。

因?yàn)橐患抑袊?guó)制造企業(yè)，居然要去私有化一家納斯達(dá)克上市公司。

但結(jié)果是：

MFLEX帶來(lái)了蘋果FPC訂單，東山精密營(yíng)收迅速躍升。

隨后，公司又收購(gòu)Multek。

這次拿到的是通信設(shè)備與高端HDI客戶資源。

再后來(lái)，又接手日本JDI剝離的蘇州晶端顯示業(yè)務(wù)，切入新能源汽車顯示鏈。

2025年，公司甚至進(jìn)一步收購(gòu)法國(guó)GMD集團(tuán)資產(chǎn)，進(jìn)入歐洲汽車產(chǎn)業(yè)鏈。

仔細(xì)看會(huì)發(fā)現(xiàn)：

袁永剛的并購(gòu)邏輯，從來(lái)不是“追熱門”。

而是：

在別人不要的時(shí)候，用低價(jià)格買入仍然有產(chǎn)業(yè)價(jià)值的資產(chǎn)。

這其實(shí)非常像傳統(tǒng)工業(yè)資本時(shí)代的打法。

第三章：索爾思光電，才是真正的估值分水嶺

市場(chǎng)為什么突然重新定價(jià)東山精密？

核心原因只有一個(gè)：

AI。

更準(zhǔn)確地說(shuō)，是AI數(shù)據(jù)中心里的高速光模塊需求爆炸。

而索爾思光電在行業(yè)里的真正價(jià)值，并不只是“做光模塊”。

它最重要的能力，是EML激光芯片自制能力。

這是高速光模塊里最核心的技術(shù)壁壘之一。

因?yàn)檎l(shuí)掌握EML芯片，誰(shuí)就擁有：

• 成本優(yōu)勢(shì)

• 良率優(yōu)勢(shì)

• 交付能力

• 供應(yīng)鏈安全性

而AI數(shù)據(jù)中心時(shí)代，對(duì)800G、1.6T高速光模塊的需求，正在指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。

索爾思此前已經(jīng)進(jìn)入全球主流數(shù)據(jù)中心光模塊供應(yīng)體系。

這意味著：

東山精密未來(lái)不再只是“蘋果產(chǎn)業(yè)鏈公司”。

它正在進(jìn)入AI基礎(chǔ)設(shè)施核心鏈條。

這個(gè)邏輯變化，才是市場(chǎng)真正瘋狂重估它的原因。

因?yàn)橄M(fèi)電子代工廠，估值通常不會(huì)太高。

但AI算力基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)商，市場(chǎng)會(huì)給完全不同的估值體系。

第四章：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)背后，其實(shí)隱藏著一次產(chǎn)業(yè)切換

很多人看到東山精密2024年利潤(rùn)大跌，就直接否定公司。

但如果仔細(xì)拆財(cái)報(bào)，會(huì)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題并沒(méi)有那么簡(jiǎn)單。

2024年?yáng)|山精密營(yíng)收367.7億元，同比增長(zhǎng)9.27%。(ic-pcb.cn[3])

利潤(rùn)下滑的一個(gè)重要原因，其實(shí)來(lái)自LED業(yè)務(wù)資產(chǎn)減值與處置損失。(ijiwei.com[4])

換句話說(shuō)：

公司正在主動(dòng)清理舊業(yè)務(wù)。

與此同時(shí)，公司新能源業(yè)務(wù)收入達(dá)到86.5億元，同比增長(zhǎng)36.98%。(ic-pcb.cn[5])

而更關(guān)鍵的是客戶結(jié)構(gòu)變化。

過(guò)去東山精密高度依賴蘋果。

但如今：

• AI光模塊

• 新能源汽車

• 數(shù)據(jù)中心

• 車載顯示

這些新業(yè)務(wù)正在快速提升占比。

本質(zhì)上，這是一家企業(yè)從“消費(fèi)電子周期股”向“AI基礎(chǔ)設(shè)施平臺(tái)”轉(zhuǎn)型的過(guò)程。

這個(gè)階段，利潤(rùn)波動(dòng)反而是正常現(xiàn)象。

因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)升級(jí)一定伴隨舊業(yè)務(wù)出清。

第五章：真正危險(xiǎn)的地方，也必須說(shuō)清楚

當(dāng)然，這絕對(duì)不是一個(gè)“無(wú)敵劇本”。

東山精密最大的問(wèn)題，依然存在。

第一，蘋果依賴度仍然很高。

蘋果供應(yīng)鏈最大的風(fēng)險(xiǎn)，不是短期訂單波動(dòng)，而是長(zhǎng)期本土化遷移。

尤其蘋果正在推動(dòng)印度供應(yīng)鏈建設(shè)，這對(duì)中國(guó)消費(fèi)電子制造企業(yè)始終是長(zhǎng)期壓力。

第二，并購(gòu)帶來(lái)的財(cái)務(wù)壓力。

過(guò)去十多年，東山精密本質(zhì)上一直在“借擴(kuò)張”。

高杠桿在產(chǎn)業(yè)上行周期是放大利器，但在下行階段，同樣可能變成風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源，前面有個(gè)比較典型的案例就是：愛(ài)爾眼科，成也收購(gòu)，敗也收購(gòu)。

第三，AI行業(yè)本身也存在周期。

今天市場(chǎng)給AI產(chǎn)業(yè)鏈極高估值，是基于未來(lái)幾年算力需求持續(xù)爆發(fā)。

但如果未來(lái)AI資本開(kāi)支增速放緩，光模塊行業(yè)估值同樣可能快速壓縮。

結(jié)尾：很多人低估的，其實(shí)不是東山精密，而是蘇州制造業(yè)

過(guò)去二十年，中國(guó)最強(qiáng)的制造業(yè)城市，很多人第一反應(yīng)是深圳。

但如果看產(chǎn)業(yè)密度、供應(yīng)鏈完整度和隱形冠軍數(shù)量，蘇州其實(shí)是另一個(gè)極其特殊的存在。

這里聚集了大量真正懂制造、懂供應(yīng)鏈、懂全球工業(yè)體系的人。

袁氏家族只是其中一個(gè)縮影。

他們沒(méi)有互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的巨大流量，也沒(méi)有地產(chǎn)時(shí)代的財(cái)富神話。

但他們用了十多年時(shí)間，把一家地方制造企業(yè)，一步步推進(jìn)全球AI產(chǎn)業(yè)鏈核心區(qū)域。

而這，可能才是中國(guó)下一階段真正值得重視的力量。

不是講故事的人。

而是那些長(zhǎng)期埋在產(chǎn)業(yè)鏈深處、安靜積累能力的人。

參考資料

東山精密擬 59.35 億元收購(gòu)索爾思光電！快速切入光通信市場(chǎng)|東山精密_新浪財(cái)經(jīng)_新浪網(wǎng): undefined

東山精密2024年P(guān)CB業(yè)務(wù)營(yíng)收近250億_IC&PCB聯(lián)盟: undefined

東山精密2024年P(guān)CB業(yè)務(wù)營(yíng)收近250億_IC&PCB聯(lián)盟: undefined

東山精密2024年?duì)I收367.7億元，凈利潤(rùn)同比下滑44.7%: undefined

[5]

東山精密2024年P(guān)CB業(yè)務(wù)營(yíng)收近250億_IC&PCB聯(lián)盟: undefined

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