出品 | 創業最前線

作者 | 段楠楠

編輯 | 馮羽

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

5月25日，國內快遞巨頭韻達股份發布了向專業投資者發行債券結果的公告。本期，韻達股份共發行5億元債券，票面利率為1.70%，全場認購倍數為4.4倍。

作為國內快遞行業巨頭，由于客戶分散、且大多數客戶都能及時支付快遞費用，韻達股份經營性現金流十分強勁。因此，公司在手貨幣資金十分充裕，截至2026年3月31日，其用于理財的資金便超過50億元。

即便如此，韻達股份仍在不斷地通過發行債券的方式融資，導致公司在財務上出現了存貸雙高的情形。

過去幾年，在行業價格戰影響下，韻達股份盈利能力持續走弱，公司也在通過減員的方式降低管理費用。

在此背景下，韻達股份為何持續借貸導致利息支出持續上升？伴隨快遞行業掀起反內卷風潮，韻達股份又能否借此機會推動業績重回增長軌道？

1、行業價格戰下利潤持續下滑，與順豐差距越拉越大

2020年，在拼多多快速擴張時，與其高度綁定的極兔利用其巨大的成本優勢在快遞行業掀起了一輪瘋狂的價格戰。

在極兔擴張之初，其曾推出“8毛錢發全國”等低價政策，單票價格遠低于當時行業平均水平。憑此，極兔快遞迅速搶占了其他快遞企業的市場份額。

作為服務型行業，快遞行業原本就陷入“誰漲價誰死”的困境，韻達股份也不例外。在極兔快遞出現以前，行業本就在經歷長期低價搶客戶的市場狀態。極兔快遞的出現讓快遞行業變得更加內卷。

在此影響下，韻達股份等快遞廠商為了維持市場份額，不得不跟進降價。2019年12月，韻達股份單票收入為3.04元，2025年12月韻達股份快遞單票收入下降至2.15元，5年的時間單票收入下降近30%。

通過持續的降價，加之快遞行業業務量持續增長，韻達股份完成業務量也在持續上升。2020年韻達股份快遞完成量為141.44億件，2025年公司快遞完成量上升至256.01億票，較2020年同比增長超81%。

由于快遞單價下滑，雖然公司快遞業務完成量增幅較大，但公司營收及利潤表現卻遠遜于快遞業務完成量的增幅。

2020年，韻達股份營業收入為335億元，2025年上升至514.7億元，增幅為53.64%，增幅遠遜于快遞業務量增幅。

在快遞單價大幅下滑影響下，憑借快遞完成業務量的上升，韻達股份仍能維持收入的上升。但由于快遞單價下滑幅度較大，公司毛利率持續下滑，韻達股份出現了增收不增利的情形。

數據顯示，2020年韻達股份毛利率為9.5%，在降價影響下，2025年韻達股份毛利率下降至7.48%。在毛利率下滑影響下，韻達股份扣非后凈利潤從2020年的12.10億元，下降至2025年的11.45億元。

在此影響下，韻達股份與競爭對手順豐控股的差距進一步拉大。

2020年，順豐控股營業收入及扣非后凈利潤分別為1540億元、61.32億元，同期韻達股份營收為順豐控股營收的21.75%，扣非后利潤為順豐控股的19.73%。

（圖 / 界面圖庫）

2025年，順豐控股營業收入及扣非后凈利潤分別為3082億元、92.64億元，同期韻達股份于順豐控股營收及扣非后凈利潤比例分別為16.7%、12.36%。

值得慶幸的是，自2025年下半年以來，在郵政局牽頭下，快遞行業開始反內卷。通過設置價格底線、強化市場監管等方式遏制惡性價格戰，行業單票收入開始復蘇。

2026年4月，韻達股份單票收入回升至2.11元，同比增長10.47%。但行業價格復蘇趨勢能否持續，還需要時間驗證。

2、為降本三年減員超3000人，董事長年薪仍超300萬元

由于毛利率持續下滑，盈利能力持續走弱，韻達股份也在內部推動改革，試圖降本增效。如近幾年公司頻繁強調的“1+N+AI”和“全棧AI”戰略布局。

在年報中，韻達股份也對1+N+AI作了詳細解釋，“1”是數字化底座，“N”是覆蓋攬收、分撥、干線、末端等全流程應用，“AI”是以大模型、本地部署、智能體為代表的全棧AI能力。

該策略的核心本質還是通過算法和系統加強對網點的控制權，如韻達股份在總部搭建的“網點管家”“省區經營管家”等數字化工具，實現對網點攬派、時效、投訴、成本的實時監控。在客服端，引入機器人和智能工單系統，自動派發工單、自動考核處理效率。

在加強數字化運營的背景下，2025年韻達股份單票核心運營成本同比下降10.29%。

（圖 / 界面圖庫）

有意思的是，在宣布加速布局AI的背景下，韻達股份研發費用卻在持續下滑。2022年，韻達股份研發費用為3.082億元，2025年下降至2.492億元。

對此，「創業最前線」試圖向韻達股份了解，加大AI布局時，為何要減少研發費用投入，截至發稿，未獲得韻達股份回應。

除研發費用下滑外，韻達股份還通過加大無人分揀、無人配送的方式降低人員成本支出。

如在配送環節，韻達股份采用無人車、無人機、智能分揀系統等技術，提升運營效率，在此背景下韻達股份減少了對人工的依賴，反映到管理上的便是公司在職員工持續減少。

Wind數據顯示，2022年底韻達股份員工總數多達12592人，此后幾年公司員工總數逐年下降，2023年至2025年韻達股份員工總數分別為10920人、9765人、9418人，三年時間公司員工總數減少超3000人。

在員工人數持續減少的背景下，韻達股份職工薪酬有所下滑。2022年，公司職工薪酬為6.11億元，2025年下降至5.79億元。

此外，韻達股份調整了折舊及攤銷的政策，韻達股份折舊及攤銷從2022年4.1億元下降至1.91億元。

在職工薪酬及折舊及攤銷費用減少帶動下，韻達股份管理費用從2022年15.53億元下降至2025年的11.53億元，管理費用的降低一定程度上抵消了快遞單票收入下滑帶來的影響。

在公司持續減員的背景下，公司管理層卻依舊維持較高的年薪。2025年韻達股份董事長聶騰云年薪高達329.8萬元，與2022年的339.8萬元并無太大的變化。

作為對比，行業龍頭企業順豐控股董事長王衛2025年年薪僅為193.5萬元，自2021年以來，其年薪一直不高，2022年其年薪更是只有70.2萬元，遠低于韻達股份董事長聶騰云。

一邊是公司減員、削減研發費用，另一邊又是董事長維持著高額的薪酬，此舉是否合適還值得商榷。

3、存貸雙高，現金資產超百億元仍借貸超90億元

除減員減少人工成本支出及研發費用支出外，韻達股份還利用宏觀利率下降及大型企業貸款利率較低的優勢，推動財務費用下滑。同時，公司還利用龐大的貨幣資金，頻繁理財獲取投資收益。

Wind數據顯示，自2023年以來，韻達股份通過發行可轉債及中期票據的方式累計融資超50億元。

2023年4月11日，公司發行了24.5億元可轉債，期限為六年。可轉債票面利率采用累進利率的方式，第一年至第六年累進利率為0.2%、0.4%、0.6%、1.5%、1.8%、2%。實際借款利率極低，募集所得資金主要用于分揀設備自動化升級。

此后，韻達股份又陸續發行了多期中期票據，票面利率大部分都在2.5%以下，大部分資金都是用來償還債務及補充流動資金。

2026年5月25日，韻達股份公告完成發行5億元公司債券，票面利率為1.70%。

由于持續發行債券，截至2025年12月31日，韻達股份應付債券余額高達63.96億元。同期韻達股份還有短期借款、長期借款、一年內到期非流動負債合計超26億元，兩者相加，公司有息負債約為90億元。

由于債券整體發行利率較低，2025年韻達股份利息費用為3.114億元，按2025年初約110億元有息負債計算，韻達股份整體融資成本不到3%。

因融資成本低，韻達股份部分資本開支可通過發行債券、向銀行借款解決，而公司日常經營所得資金得以留存。

如2024年底，韻達股份在手貨幣資金便高達57.03億元，此外公司還將61.75億元貨幣資金用于理財。

為此，2025年韻達股份也獲得較多的投資收益。公司財報顯示，2025年理財產品產生的投資收益為6220.41萬元。

此外，公司用于短期理財產品產生的公允價值變動收益為4745.98萬元，兩項合計2025年公司理財產品為韻達股份帶來了1.1億元理財收益。

除此之外，2025年韻達股份持有的貨幣資金也為公司帶來了1.2億元利息收入。兩項相加，韻達股份持有的現金為公司帶來2.3億元收入。

2025年公司利息費用為3.11億元，剔除同期現金帶來的2.3億元收入，韻達股份超百億元負債真實資金使用費率極低。

因此，這也是韻達股份在手握超百億元資金背景下，又負債百億元的重要原因。

可以預見的是，隨著宏觀利率不斷下滑，韻達股份整體融資利率將進一步下降，公司存貸雙高的局面或將持續存在。

對于韻達股份而言，身處充分競爭的快遞行業，過去幾年在順豐、極兔等競爭對手擠壓下，公司市場份額有所縮水，單票業務價格持續下滑。在國家有關部門反內卷支持下，近期快遞服務單票收入有所上升。未來韻達股份能否抓住市場機遇，推動企業盈利重回巔峰，「創業最前線」將持續保持關注。

*注：文中題圖來自韻達股份官網；其余未署名圖片均來自攝圖網，基于VRF協議。