曾被稱作“西北啤酒王”的蘭州黃河企業股份有限公司（下稱“蘭州黃河”），2025年經營數據出現明顯波動。當期公司營業收入同比增長75.28%至3.69億元，營業收入規模跨過3億元關口。

但在營業收入增長的同時，公司扣非凈利潤出現大額虧損，經營現金流連年處于凈流出狀態，2026年一季度業績也由盈轉虧。疊加銷售、管理等費用投入走高、業務布局變化等因素，公司現階段經營與中長期發展面臨多項挑戰。

燒錢換量疊加炒股補虧

2025年，蘭州黃河呈現出營業收入增長、扣非凈利潤下滑的經營特征。全年公司實現營業收入約3.69億元，同比增幅約75.28%，營業收入增速在A股啤酒上市公司中排名靠前。

分業務來看，公司啤酒業務收入約2.96億元，同比增長約74.34%，占總營業收入比重約80.22%，是營業收入增長的主要來源；飲料業務收入占比約5.06%，相較于2024年約10.05%的占比近乎腰斬，2025年公司完成一家果汁企業收購，新增收入點果汁業務，占比約6.31%。

營業收入亮眼的背后，盈利表現卻不盡如人意。雖然2025年公司歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損約9093.95萬元，較2024年虧損規模收窄約8.94%；但扣非凈利潤虧損約1.29億元，同比虧損幅度擴大約65.68%，營業收入增長并未帶動盈利改善。

歸屬于上市公司股東的凈虧損收窄，主要依靠非經常性損益調節。財報顯示，2025年公司非經常性損益合計約3855.29萬元。從構成來看，金融資產公允價值變動及處置損益約為4223.90萬元（該項目2023年、2024年均為虧損），是非經常性損益的主要來源；非流動資產處置損益約為-675.86萬元，疊加政府補助、營業外收支、少數股東損益等項目，共同形成當期非經常性損益總額。

在中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜看來：“證券投資具有高度不確定性和不可持續性，去年能靠炒股對沖虧損，明年未必還能‘賭對’。這反映出公司管理層對啤酒主業的信心不足，寧愿把資源投向資本市場‘賭一把’，也不愿深耕產品研發和渠道建設。更諷刺的是，公司全年研發投入為零。”

營業收入規模逆勢走高的背后，核心驅動力來自線上營銷加碼。2025年公司銷售費用約2.48億元，同比增長約284.20%，其中線上渠道廣告及推廣投入約1.89億元，占當期銷售費用的約76.2%。雖然受多重因素影響，公司主營業務毛利率升至約21.84%，但高額銷售費用仍對盈利形成壓制。與高額銷售費用形成反差的是，公司2025年研發費用數額為0。

對此，柏文喜認為：“營收增長是‘買’來的，而非‘賺’來的。2025年營收3.69億元，同比增長75.28%，但銷售費用高達2.48億元，同比增長284.20%，占營收比例超67%。這意味著每賣出1塊錢的產品，就要花掉近7毛錢的銷售費用。扣非凈利潤虧損擴大至1.29億元，同比惡化65.68%，主業造血能力持續坍塌。”

同時，知名戰略定位專家、福建華策品牌定位咨詢創始人詹軍豪表示：“這說明增長質量極差，屬于典型以費換量、透支利潤的短期行為，主業盈利能力并未改善，經營隱患突出。”

業務布局的變化，也讓公司市場格局迎來明顯調整。深耕多年的省內傳統市場逐步萎縮，當期公司省內收入約1.18億元，同比下降約21.97%，省內收入占總營收比重從上年約71.92%回落至約32.02%。

2025年甘肅省外市場收入同比增長約324.35%，同年公司啤酒及飲料業務線上收入約1.67億元，同比增長約3787.12%，但營業成本卻同比增長4722.10%，致使線上銷售毛利率同比下滑12.43%。

對此，詹軍豪指出：“省內基本盤大幅萎縮、省外收入暴增但線上毛利率明顯下滑，反映省外擴張以低價走量、犧牲利潤為代價，渠道拓展粗放低效；本土市場失守、省外增收不增利，區域布局失衡，擴張戰略缺乏質量把控。”

多項費用高增拖累經營

進入2026年一季度，公司經營狀況再度出現變化。當期實現營業收入約6820.42萬元，同比增長約43.07%，營業收入延續增長態勢；但盈利端出現轉變，歸屬于上市公司股東的凈利潤虧損約1667.5萬元，相較于2025年同期盈利約723.27萬元由盈轉虧，同比變動幅度約為330.55%，扣非凈利潤虧損約1007.17萬元，虧損規模同比進一步擴大。

業績變動主要受多重因素疊加影響：其一，營業成本達約6569.19萬元，同比大幅增長約62.60%，雖然公司稱主要原因系果汁業務銷售增加相應增加成本，但增幅顯著高于營收；其二，銷售費用約1674.15萬元，同比增長約126.38%，系線上直播、流量投放等渠道推廣費用激增所致；其三，管理費用約2300.31萬元，同比暴增約220.75%，核心原因是產能優化人員安置支出增加。數據顯示，僅產能優化帶來的人員一次性補償支出就達到 1313.82 萬元，以上各項支出均對利潤形成明顯拖累。

值得一提的是，雖然2026年一季度財務費用約為-943.79萬元，較上年同期約-23.52萬元大幅增厚，同比變動約-3913.13%，大額定期存單到期帶來的利息收入形成財務凈收益，在一定程度上對沖了成本費用上漲帶來的虧損壓力，但綜合來看，營收增長仍無法覆蓋各項剛性支出，公司整體業績依舊承壓。

對此，柏文喜表示：“營業成本、銷售費用、管理費用分別同比增長62.60%、126.38%、220.75%。其中產能優化產生人員安置支出1313.82萬元，說明舊產能出清的痛苦才剛剛開始。即便財務費用因定存利息形成943.79萬元收益對沖，仍無法掩蓋經營層面的全面失血。”

盈利承壓之外，公司資金回籠能力偏弱的問題也逐步凸顯。2025年全年公司經營活動現金流凈額約為-2.27億元，同比下降約167.33%；2026年一季度經營活動現金流凈額約-8322.55萬元，同比下降約328.84%，連續兩個完整年度及最新報告期經營現金流為凈流出狀態，資金回籠壓力加大。

對此，詹軍豪表示：“2025年至今經營現金流持續大額凈流出，說明企業成本管控失效、擴張帶來資金消耗加劇，主業失血嚴重，現金流承壓將進一步制約后續經營與持續發展。”

現金流持續惡化的同時，壓力也傳導至資產端，公司整體資產規模同步收縮。截至 2026 年一季度末，公司總資產為 8.88 億元，較 2025 年末下降 8.5%，貨幣資金隨之縮減，整體資產體量呈現走低態勢。

在柏文喜看來：“蘭州黃河的困境是典型的‘流量陷阱’——為保殼而瘋狂燒錢買量，營收數字好看但利潤被掏空。證券投資收益不可持續，省外擴張以犧牲毛利為代價，產能整合又帶來一次性巨虧，現金流持續惡化。公司已從‘西北啤酒王’蛻變為一個靠炒股和貼錢賣貨的‘殼資源’。若不能盡快實現線上渠道的自我造血，2026年的虧損可能進一步擴大。”