作者｜楊立成

編輯｜陳肖冉

2026年5月27日，成都邁科康生物科技股份有限公司（簡稱：邁科康）科創板IPO獲上交所受理，擬募資29.29億元。

這家手握新型佐劑技術的疫苗企業，人用疫苗尚未商業化，累計未彌補虧損已達11.57億元。

IPO前夕，股東集體套現1.1億元，高管親屬扎堆市場部，百億估值能否兌現，核心看2027年核心產品能否如期上市。

IPO前夜套現

邁科康此次采用科創板第五套標準申報上市，保薦機構為中金公司，計劃發行不低于1290萬股。

29.29億元的募資規模，是其2025年末總資產16.97億元的1.74倍，對應上市估值117.16億元。

對于一家尚無核心產品商業化的未盈利藥企而言，這一估值水平引發市場熱議。

招股書披露的股權轉讓信息顯示，在2025年10月整體變更為股份有限公司前夕，邁科康的早期股東進行了一輪集中套現。

趙杰夫、崔桂勇、成都景誠、廣州景得及高瓴蓁恒五名股東，將其所持部分或全部股權轉讓給瑞普醫藥、珠海康麥、長三角基金等新進入者，分別變現4166.18萬元、2083.09萬元、1205.96萬元、1169.41萬元、2375.36萬元，合計套現1.1億元。

轉讓完成后，趙杰夫、崔桂勇徹底退出股東序列。

成立于2016年的邁科康，由64歲美籍華人陳德祥創立。陳德祥是密西西比州立大學免疫學博士，曾在輝瑞、諾華等國際藥企任職30余年，主持及參與20余種傳染病疫苗研發，產業化經驗豐富。

目前，陳德祥通過謙鼎管理、科雅翔成等多家平臺間接控制公司34.26%的表決權，是絕對實控人。

2025年，作為核心技術人員之一，陳德祥從公司領取薪酬180萬元，在四位年薪超百萬的核心技術人員中位居榜首。

更為引人關注的是公司的治理結構。招股書顯示，多位高管的配偶或親屬在公司內部擔任關鍵職務，副總經理董麗春是陳德祥之妻，董事兼首席運營官董宜春是陳德祥的妻弟。

市場部副總監蔡靜是首席技術官胡業勤的妻子，市場部經理繆雙妍是董事會秘書符浩的妻子。

核心管理層親屬扎堆，尤其是市場部門的關鍵崗位被高管家屬占據，這對于一家亟待組建專業化商業化團隊的未盈利藥企而言，公司治理的獨立性與內控的有效性難免遭到質疑，也大概率會成為監管問詢的重點。

靠獸藥續命

邁科康的核心故事，建立在被稱為創新疫苗研發"芯片"的新型佐劑之上。

長期以來，全球新型佐劑產業化技術被海外頭部藥企壟斷，尚無使用新型佐劑系統的國產疫苗實現商業化。

邁科康已實現20余種佐劑原材料的自主設計及穩定生產，打造了3類成熟的遞送系統，開發出10余種新型佐劑配方，其中3款自研佐劑成功納入CEPI全球疫苗佐劑庫，入庫數量位居國內企業前列。

然而，華麗的技術光環之下，是公司極度孱弱的自我造血能力。

2023年至2025年，邁科康分別實現營業收入1362.25萬元、2396.66萬元、2234.81萬元，全部來自獸用佐劑、培養基等生物原材料的銷售，核心的人用疫苗業務尚未產生任何收入。

其中，獸用佐劑收入占比常年在8成左右，下游客戶主要為瑞普生物等獸用疫苗廠商和大型養殖集團，前五大客戶收入占比分別為63.71%、66.31%、62.82%，客戶集中度較高。

持續的高額研發投入，是公司深陷虧損泥潭的主要原因。

報告期內，邁科康研發費用分別為2.15億元、2.92億元、4.04億元，三年累計投入9.11億元，復合增長率達36.84%。由于營收基數極低，研發費用率畸高，分別達到1585.08%、1216.65%、1809.13%。

疊加管理費用等期間費用，公司歸母凈虧損分別為2.56億元、3.42億元、5.02億元，截至2025年末，累計未彌補虧損已高達11.57億元。

經營活動現金流也持續凈流出，三年累計凈流出6.51億元，完全依賴外部融資維持運營。

截至目前，邁科康已有兩款核心產品臨近商業化。重組帶狀皰疹疫苗MKK100于2025年10月進入NDA審評階段，已取得《藥品生產許可證》，預計2027年實現商業化。

根據招股書披露的III期臨床試驗階段性結果，MKK100的保護率與葛蘭素史克的欣安立適相當，均能達到90%以上，但三級及以上不良反應發生率僅為欣安立適的八分之一，且覆蓋40-49歲青壯年人群，而欣安立適未覆蓋該年齡段。

另一款核心產品重組RSV疫苗MKK900已進入III期臨床試驗，有望成為首個獲批上市的國產重組RSV疫苗。

為迎接商業化，邁科康已建成約6萬平方米的成都產業園區，將于2026年開始陸續投入使用，可滿足未來5年的疫苗產品商業化產能需求。

同時，邁科康已與30余家覆蓋全國的推廣廠商確定了合作意向，核心銷售人員已就位。

截至2025年末，邁科康賬面貨幣資金及交易性金融資產合計9.82億元，且無短期借款。公司僅面臨111.80萬元的一年內到期的非流動負債，以及1.56億元的長期借款，償債壓力較低。

百億估值賭局

邁科康的百億估值，建立在新型佐劑賽道的國產替代紅利和兩款核心產品的商業化預期之上。

行業數據顯示，2025年全球疫苗佐劑市場規模約為7.5億美元，預計2033年將達到12.8億美元，年復合增長率約6.9%。

其中，中國市場是增長最快的區域，新型佐劑滲透率年復合增速已超過15%。

具體到產品賽道，中國帶狀皰疹疫苗市場2024年約為37.9億元，預計2035年將達到125.6億元，年復合增長率約11.5%；RSV疫苗則是國內完全空白的百億級賽道。

作為國內少數掌握新型佐劑核心技術的企業，邁科康的產業價值毋庸置疑。

其自主佐劑平臺不僅能支撐自有疫苗管線的研發，未來還可通過對外授權佐劑技術，打造第二增長曲線。

這也是高瓴、深創投、IDG等頂級機構愿意持續押注，累計向其投資約20億元的核心邏輯。

百億估值背后，潛藏多重不容忽視的經營與審核風險。MKK100雖具備國產新型佐劑帶狀皰疹疫苗的先發潛力，但國內市場早已形成成熟競爭格局，GSK欣安立適、百克生物感維兩款產品已實現商業化落地、占據穩定市場份額。

面對國產創新產品的沖擊，GSK在華推出優惠接種策略，以變相降價方式穩固市場基本盤，大幅壓縮后續入局者的盈利空間。

同時，綠竹生物、瑞科生物、怡道生物等同賽道產品同步處于上市審評階段，行業扎堆內卷態勢明顯，邁科康難以獨享賽道紅利，產品上市后的市場突圍難度大幅提升。

核心原材料供應短板，成為制約公司管線穩定推進的隱性隱患。疫苗生產必需的QS-21佐劑原材料依托天然植物萃取工藝，人工合成技術門檻極高，全球合規量產供應商資源稀缺、供給高度集中。

企業雖已簽訂長期供貨協議鎖定現階段原料需求，但種植周期波動、海外產能調整、國際貿易政策變動等外部變量，都可能引發原料斷供、價格異動等問題。

現階段公司尚未突破替代生產工藝，也未搭建完善的備選供應鏈體系，關鍵原料受制于人，直接影響核心疫苗管線的研發、臨床及商業化進度。

高額募資前置投入的模式，也暗藏資金使用與產能消化的潛在問題。本次IPO近30億元募資中，大額資金投向產業化基地搭建與全國營銷網絡布局，而公司至今無一款人用疫苗產品落地商用，產能建設、渠道鋪設均屬于超前布局。

前置化的重資產投入，極易引發產能閑置、資金利用率不足等問題，也是科創板審核關注的核心疑點。

伴隨臨床項目持續推進，公司應付賬款規模持續攀升，兩年內從7629.96萬元增至2.11億元，在流動負債中占比居高不下，疊加土地、在建工程抵押融資的操作，企業階段性財務壓力持續累積。

長期未盈利的經營現狀，讓公司始終面臨持續經營與合規存續的雙重壓力。

核心產品商業化落地前，高額研發、產能建設、團隊運營開支將持續產生虧損，這一經營狀態已在招股書中如實披露。

依據科創板上市規則，企業上市后若持續無法改善營收與盈利結構，連續會計年度觸及凈利、營收雙負指標，將觸發退市預警。

參照公司年度虧損規模，即便順利完成募資補充現金流，也必須在短期內實現核心產品獲批上市、完成市場放量，才能打破持續燒錢的經營困境，維系企業長效經營。

依托國內稀缺的新型佐劑自研技術體系，邁科康擁有扎實的科創壁壘與國產替代產業價值。

不過，公司百億估值高度依賴單一核心產品的審批進度與商業化表現，業績兌現路徑集中、不確定性極強。

資本市場對企業的價值定價，本質是押注其技術落地能力與時間窗口，賽道紅利可觀，但商業化突圍、供應鏈自主、盈虧平衡的多重考驗，仍待企業逐一突破。

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