財聯(lián)社6月26訊（編輯 瀟湘）今年早些時候，當(dāng)“貨幣貶值交易”(主要指美元)的說法在市場上初現(xiàn)端倪時，前國際金融協(xié)會首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、現(xiàn)任布魯金斯學(xué)會高級研究員Robin J Brooks曾多次開會探討這種交易是否真實(shí)存在。而如今，他認(rèn)為，市場正逐漸從“貨幣貶值交易”時代轉(zhuǎn)向“通縮交易”(Deflation Trade)時代，盡管他認(rèn)為這個時期可能并不會長久……

需要先說明的是，這里的通縮并不單純是指美國經(jīng)濟(jì)真的像陷入通縮那樣，而更多是充當(dāng)了“貨幣貶值”的反義詞——也就是美元升值，金銀油等其他關(guān)聯(lián)市場資產(chǎn)下跌的現(xiàn)象。

Brooks表示，近期市場可謂波動劇烈。油價大幅下跌，布倫特原油近月期貨價格周三一度暴跌逾5%，至每桶72美元。對比來看，就在一個月前，布倫特原油價格還曾高于100美元。與此同時，黃金、白銀及其他貴金屬也遭受了重創(chuàng)。黃金價格已跌破每金衡盎司4000美元，這一關(guān)口正是去年10月“貨幣貶值交易”真正升溫時曾被突破的水平。

Brooks認(rèn)為市場之所以出現(xiàn)這種走勢，是因?yàn)閮纱鬀_擊同時襲來：

首先，霍爾木茲海峽的油輪航運(yùn)恢復(fù)正常的速度遠(yuǎn)超預(yù)期。這拉低了油價，也意味著未來通脹壓力將遠(yuǎn)低于許多人的擔(dān)憂。

第二，市場將上周的聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)會議解讀為美聯(lián)儲反應(yīng)機(jī)制的鷹派轉(zhuǎn)向。正因如此，即便油價暴跌，市場仍然定價于加息預(yù)期更占上風(fēng)。這兩大沖擊疊加，導(dǎo)致實(shí)際利率快速上升，這正是壓制黃金、白銀及其他貴金屬價格的主要因素。

畢竟，當(dāng)通脹率下降且實(shí)際利率上升時，投資者幾乎無需尋求對貨幣(美元)貶值的對沖。

Brooks在周四的文章詳細(xì)探討了這兩大沖擊及其在市場中的定價體現(xiàn)。不過值得一提的是，Brooks強(qiáng)烈反對將上周的FOMC會議解讀為美聯(lián)儲反應(yīng)機(jī)制的鷹派轉(zhuǎn)變。這會在下文中有所介紹。

油價暴跌：霍爾木茲海峽的油輪交通恢復(fù)正常的速度遠(yuǎn)超市場預(yù)期。下圖中的紅色豎線標(biāo)出了近幾個月石油市場的關(guān)鍵日期。2月27日是戰(zhàn)爭爆發(fā)前的最后一天；4月13日是美國對伊朗實(shí)施封鎖的第一天；6月17日是上周的FOMC會議。如圖表所示，油價正急劇下跌，幾乎已回落至戰(zhàn)爭爆發(fā)前的水平。這是一種通縮性沖擊，預(yù)計將導(dǎo)致未來通脹率低于預(yù)期。

美聯(lián)儲鷹派立場：如下圖所示，隨著霍爾木茲海峽封鎖導(dǎo)致油價上漲，市場立即開始定價美聯(lián)儲將采取更鷹派的立場。但在過去一周——即使油價暴跌，市場的緊縮定價并未大幅逆轉(zhuǎn)。唯一可能的解釋是，市場正在定價美聯(lián)儲反應(yīng)機(jī)制的鷹派轉(zhuǎn)變。而Brooks恰好不同意這一觀點(diǎn)。

實(shí)際利率上升：下圖中的藍(lán)色曲線顯示了美國國債通脹保值債券（TIPS）的2年期實(shí)際收益率，而黑色曲線則是同期盈虧平衡通脹率。自上周FOMC會議以來，實(shí)際收益率急劇上升，部分原因顯然與油價持續(xù)暴跌有關(guān)——從而拉低了盈虧平衡通脹率。

黃金遭重創(chuàng)：年初時貨幣貶值交易的核心在于，市場將黃金及其他貴金屬視為避風(fēng)港，以應(yīng)對失控的財政政策以及債務(wù)貨幣化風(fēng)險日益加劇的局面。而更高的實(shí)際利率和通縮則與此背道而馳。它們使法定貨幣更具吸引力，同時削弱了黃金的吸引力——正如下圖所示，這正是自上周FOMC會議以來市場中實(shí)際發(fā)生的情況。

對此，Brooks表示，“我恰好對市場當(dāng)前的交易邏輯幾乎完全持不同意見。”

首先，Brooks認(rèn)為上周的FOMC會議在很大程度上只是作秀，畢竟這是凱文·沃什首次以美聯(lián)儲主席身份亮相。他必須表現(xiàn)得鷹派，以明確劃清自己與白宮的界限。因此，他反復(fù)提及的價格穩(wěn)定并沒有太大意義，那張鷹派的“點(diǎn)陣圖”也同樣如此——而沃什甚至沒有參與繪制該圖。

事實(shí)上，大摩在上周末的研報中也曾注意到，F(xiàn)OMC參會官員的利率預(yù)期中位數(shù)顯示今年僅加息一次，但如果加入缺失的點(diǎn)(沃什)，中位數(shù)也可能維持全年不加息。

其次，Brooks指出，市場定價存在某種不合邏輯之處。油價基本上已回落至戰(zhàn)前水平，但市場對美聯(lián)儲的預(yù)期卻變得更加鷹派，這本身說不通。

Brooks指出，凱恩斯曾有句名言：“市場保持非理性的時間，比你維持償付能力的時間更長。”當(dāng)前“通縮交易”風(fēng)頭正勁，并有可能將持續(xù)流行，直到有數(shù)據(jù)表明情況并非如此。

最明顯的風(fēng)向標(biāo)或許便是7月14日發(fā)布的6月CPI報告。Brooks認(rèn)為，屆時，油價下跌帶來的通脹下行壓力應(yīng)當(dāng)提醒所有人：美聯(lián)儲不會加息，甚至可能降息。

Brooks指出，導(dǎo)致“貨幣貶值交易”的結(jié)構(gòu)性驅(qū)動因素——G10多數(shù)國家不負(fù)責(zé)任的財政政策——依然存在，因此人們只需熬過這波鷹派恐慌，貨幣貶值交易便會卷土重來。

（財聯(lián)社 瀟湘）