“K金之王”潮宏基的港股之旅，走得并不像A股那么順利。

據(jù)港交所4月2日披露，潮宏基再度向港交所主板提交上市申請(qǐng)，距離上一份招股書失效不足一個(gè)月。

1997年，在潮汕地區(qū)涉足黃金加工與貿(mào)易業(yè)務(wù)的廖木枝注冊(cè)“CHJ潮宏基”商標(biāo)，定位時(shí)尚K金珠寶賽道，并于2010年成功在深圳證券交易所上市，正式登陸資本市場。

此次赴港上市，潮宏基在招股書中稱，是為了拓展海外市場以及新增高端旗艦店。但這背后，是這家老牌時(shí)尚珠寶企業(yè)應(yīng)對(duì)不斷下滑的毛利率所經(jīng)歷的轉(zhuǎn)型陣痛。

招股書顯示，2023年至2025年，潮宏基分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入58.36億元、64.52億元、93.18億元；歸母凈利潤分別為3.33億元、1.94億元、4.97億元，呈現(xiàn)“V”字形結(jié)構(gòu)。

在行業(yè)普遍受益于金價(jià)上漲，周大福、周生生等同行實(shí)現(xiàn)毛利率提升的背景下，潮宏基的毛利率卻連年下降。招股書顯示，2023年至2025年，潮宏基的毛利率分別為26.07%、23.60%、22.06%，創(chuàng)下近十年新低。

被壓低的毛利率

公開資料顯示，潮宏基的珠寶首飾業(yè)務(wù)涵蓋“固定價(jià)格”（一口價(jià)）時(shí)尚珠寶和“按照克重計(jì)價(jià)” 經(jīng)典黃金珠寶兩大類。

潮宏基起家的K金屬于時(shí)尚珠寶，此前多年曾憑借獨(dú)特的設(shè)計(jì)、精湛的工藝以及鮮明的品牌溢價(jià)，毛利率長期穩(wěn)定在28%—35%區(qū)間，成為公司核心盈利支柱。

近些年，市場需求發(fā)生明顯轉(zhuǎn)變，曾是潮宏基時(shí)尚珠寶 “王牌”的K金產(chǎn)品，整體銷量呈現(xiàn)下滑態(tài)勢。

某金飾企業(yè)相關(guān)人士介紹，隨著金價(jià)上漲，消費(fèi)者的消費(fèi)觀念正在發(fā)生變化，更看重珠寶的“保值屬性”。足金金飾金價(jià)透明，回收時(shí)按實(shí)時(shí)原料金價(jià)計(jì)算，幾乎不虧金費(fèi)，僅損失少量工費(fèi)；而K金（18K）含金量僅為75%，回收價(jià)遠(yuǎn)低于足金，且購買時(shí)支付的品牌溢價(jià)、工費(fèi)會(huì)全部歸零，保值性不及足金。

潮宏基調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的速度并不慢，時(shí)尚珠寶端，一方面融合國潮元素，另一方面與多個(gè)成熟IP展開了深度合作，如三麗鷗、線條小狗、黃油小熊等。潮宏基在財(cái)報(bào)中引用弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)稱，公司授權(quán)IP數(shù)量與黃金串珠手鏈?zhǔn)袌龇蓊~均位列行業(yè)第一。

回歸高增長的時(shí)尚珠寶并未成功拉動(dòng)公司的整體毛利率。據(jù)招股書顯示，該項(xiàng)毛利率從2023年的29.9%降至2025的22.9%。

“終端零售價(jià)的調(diào)整往往滯后于原料價(jià)，存在1—3個(gè)月的時(shí)間差，其間原料成本上漲無法同步傳導(dǎo)至終端售價(jià)。”據(jù)前述人士介紹，這兩年黃金珠寶行業(yè)競爭激烈，各品牌為保住市場份額，均不敢輕易大幅提價(jià)，這也在一定程度上擠壓了各企業(yè)的利潤空間。

同時(shí)，潮宏基也在加注低毛利較低的經(jīng)典黃金珠寶業(yè)務(wù)。財(cái)報(bào)顯示，2023年至2025年，潮宏基該類收入分別為22.6億元、30.5億元?、36.09億元?。

公開資料顯示，經(jīng)典黃金珠寶以按克計(jì)價(jià)為主，定價(jià)主要基于?“實(shí)時(shí)金價(jià)+加工費(fèi)”，定價(jià)透明、品牌溢價(jià)空間較低，毛利率僅為9%—13%，與時(shí)尚黃金珠寶的毛利率相差超20個(gè)百分點(diǎn)。

這類產(chǎn)品雖在一定程度上順應(yīng)了市場需求，卻進(jìn)一步拉低了潮宏基的整體毛利率。

快速擴(kuò)張的“后遺癥”

與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)同步調(diào)整的，還有潮宏基的渠道結(jié)構(gòu)變革。

招股書顯示，潮宏基加盟網(wǎng)絡(luò)貢獻(xiàn)的收入占比，從2023年的41.1%提升至2025年的62.7%，三年間提升了21.6個(gè)百分點(diǎn)；加盟門店數(shù)量也從2023年的1125家激增至2025年的1486家，擴(kuò)張勢頭迅猛。2025年，公司加盟業(yè)務(wù)收入同比增長79.8%，遠(yuǎn)超整體營收增速，成為驅(qū)動(dòng)營收增長的核心動(dòng)力。

與此同時(shí)，自營店占比則從2023年的32.2%降至2025年的21.0%，占比持續(xù)收縮。

加盟店的優(yōu)點(diǎn)明確，弊端也不容忽視。招股書顯示，2025年，潮宏基珠寶業(yè)務(wù)加盟代理銷售模式的毛利率僅為17.5%，自營、網(wǎng)絡(luò)銷售模式的毛利率為34.9%、16.9%。

“在珠寶行業(yè)，自營與加盟模式的利潤差距十分明顯。”前述人士介紹，自營門店掌握從采購、銷售到服務(wù)的全鏈路利潤，毛利率普遍較高；而加盟門店以批發(fā)供貨、品牌授權(quán)為主，企業(yè)僅賺取供貨差價(jià)與加盟費(fèi)，毛利率相對(duì)較低，大幅低于自營模式。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，在珠寶行業(yè)，加盟占比每提升10%，企業(yè)整體毛利率約下滑1個(gè)百分點(diǎn)。

“盡管潮宏基的收入與利潤實(shí)現(xiàn)了增長，但毛利率持續(xù)下滑，說明當(dāng)前的增長仍依賴渠道擴(kuò)張與規(guī)模放量，品牌溢價(jià)能力尚未真正建立。”晶捷品牌咨詢創(chuàng)始人陳晶晶分析道，黃金珠寶行業(yè)長期受金價(jià)波動(dòng)與庫存周期約束，盲目追求規(guī)模擴(kuò)張，反而容易侵蝕毛利。

沖刺港股能否解決“放量不增質(zhì)”？

據(jù)招股書顯示，潮宏基計(jì)劃利用部分募集資金在海外成立20家CHJ潮宏基品牌自營店，以擴(kuò)大其國際銷售網(wǎng)絡(luò)。于2028年底前在柬埔寨、新加坡、馬來西亞、韓國、日本開設(shè)20家自營店，其中4家、6家及10家自營店將分別于2026年、2027年及2028年底前開張。

此外，潮宏基計(jì)劃在香港設(shè)立一個(gè)新的辦事處，作為該公司的海外營運(yùn)總部，監(jiān)督和管理海外營運(yùn)。

同時(shí)，潮宏基還在向高端化轉(zhuǎn)型。招股書也顯示，其計(jì)劃在國內(nèi)一線城市開設(shè)3家“CHJ?ZHEN 臻”高端旗艦店。

“潮宏基此時(shí)沖刺港交所，正值金價(jià)上行帶動(dòng)行業(yè)景氣度修復(fù)的窗口期，其本質(zhì)是在完成資本化的同時(shí)，為自身從黃金零售向設(shè)計(jì)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型爭取時(shí)間與資金支持。”陳晶晶表示，從市場定價(jià)邏輯來看，A股對(duì)珠寶零售企業(yè)的定價(jià)更偏向“制造+渠道”，而港股對(duì)消費(fèi)品企業(yè)已形成更清晰的品牌分層與定價(jià)邏輯，更有利于潮宏基完成估值對(duì)標(biāo)，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略路徑的切換。

陳晶晶認(rèn)為，潮宏基需控制規(guī)模擴(kuò)張節(jié)奏，并通過強(qiáng)化設(shè)計(jì)創(chuàng)新，將產(chǎn)品力轉(zhuǎn)化為品牌溢價(jià)，同時(shí)提升單店運(yùn)營效率與庫存周轉(zhuǎn)能力。否則，增長仍將停留在“放量不增質(zhì)”的階段。