《港灣商業(yè)觀察》施子夫

2025年12月末，米多多集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，米多多）遞表港交所獲受理，獨(dú)家保薦機(jī)構(gòu)為建銀國(guó)際。

此次IPO，米多多計(jì)劃將募集資金主要用于擴(kuò)大全球業(yè)務(wù)覆蓋；開(kāi)發(fā)海外電商運(yùn)營(yíng)；營(yíng)銷(xiāo)相關(guān)技術(shù)的研發(fā)；策略性投資或收購(gòu)。

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收入增長(zhǎng)利潤(rùn)承壓，毛利率微弱

天眼查顯示，米多多成立于2014年，為跨境電子商務(wù)業(yè)務(wù)提供數(shù)字營(yíng)銷(xiāo)及運(yùn)營(yíng)支持服務(wù)，公司為企業(yè)客戶(hù)開(kāi)發(fā)數(shù)字解決方案，通過(guò)跨境電商賦能?chē)?guó)產(chǎn)商品銷(xiāo)售至海外消費(fèi)者。根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)的數(shù)據(jù)顯示，以2024年收入計(jì)算，米多多是中國(guó)第五大跨境電商業(yè)務(wù)廣告代理。

米多多的業(yè)務(wù)模式包括三條業(yè)務(wù)線：海外營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)，協(xié)助企業(yè)客戶(hù)在國(guó)際數(shù)字媒體平臺(tái)推廣品牌及商品；海外電商運(yùn)營(yíng)，向品牌合作伙伴訂購(gòu)及采購(gòu)商品，并運(yùn)用自身能力直接向海外個(gè)人消費(fèi)者銷(xiāo)售商品；以及數(shù)字展覽服務(wù)，主要與薈源國(guó)際展覽共同組織中國(guó)際展會(huì)期間，為參展商提供展位。

于往績(jī)記錄期間，米多多的收入主要來(lái)自海外營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)。從2022-2024年及2025年1-6月（以下簡(jiǎn)稱(chēng)，報(bào)告期內(nèi)），公司來(lái)自海外營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)的收入分別為6454.6萬(wàn)美元、7039萬(wàn)美元、7061.2萬(wàn)美元和5503.5萬(wàn)美元，占當(dāng)期收入的99.0%、99.3%、99.3%和98.7%，主營(yíng)業(yè)務(wù)突出。

按照客戶(hù)類(lèi)型劃分，米多多的客戶(hù)主要可分為直接客戶(hù)與渠道客戶(hù)。由于期內(nèi)策略性?xún)?yōu)化客戶(hù)結(jié)構(gòu)，米多多期內(nèi)來(lái)自渠道客戶(hù)的收入占比明顯減少，各期分別為78.0%、69.6%、29.1%和34.2%。與此同時(shí)，渠道客戶(hù)占比為22%、30.4%、70.9%和65.8%，出現(xiàn)大幅提升。

因業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)分布，海外營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)的毛利率整體偏低，由此也導(dǎo)致米多多整體毛利率水平偏低。盡管2025年公司引入毛利率更高的海外電商運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)，但對(duì)毛利率的影響較弱。

報(bào)告期內(nèi)，海外營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)的毛利率分別為7.5%、3.8%、4.1%和4%，公司整體毛利率分別為8%、4.1%、4.4%和4.8%。

業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的不斷擴(kuò)大，讓米多多的收入在期內(nèi)增長(zhǎng)穩(wěn)定，不過(guò)公司利潤(rùn)端的表現(xiàn)多少有些不盡人意。

整體收入表現(xiàn)上，報(bào)告期內(nèi)，米多多實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為6517萬(wàn)美元、7085.1萬(wàn)美元、7113.2萬(wàn)美元和5577.9萬(wàn)美元。

2023-2024年及2025年1-6月，米多多的收入增長(zhǎng)率分別為8.7%、0.4%和81.6%。2025年上半年，米多多的收入表現(xiàn)較上一年同期實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，主要系海外營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)快速增長(zhǎng)。

報(bào)告期內(nèi)，米多多的凈利潤(rùn)分別為164.1萬(wàn)美元、-1641.3萬(wàn)美元、-16.3萬(wàn)美元和-1985.0萬(wàn)美元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為164.1萬(wàn)美元、59萬(wàn)美元、-87萬(wàn)美元和-22萬(wàn)美元，凈利潤(rùn)率分別為2.5%、-23.2%、-0.2%和-35.6%，盈利能力略顯疲軟。

米多多表示，期內(nèi)虧損主要由于以權(quán)益結(jié)算以股份為基礎(chǔ)的付款的影響及公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

2023-2024年及2025年上半年，公司分別產(chǎn)生以權(quán)益結(jié)算以股份為基礎(chǔ)的付款1650萬(wàn)美元、7.6萬(wàn)美元及1950萬(wàn)美元。

《港灣商業(yè)觀察》注意到，2023年，米多多向創(chuàng)始人、CEO兼執(zhí)行董事鄧海支付以股份為基礎(chǔ)的付款1647.2萬(wàn)美元；2025年上半年，公司向非董事人士支付以股份為基礎(chǔ)的付款1946萬(wàn)美元。

對(duì)于未來(lái)，米多多預(yù)期將通過(guò)擴(kuò)大業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)、優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)及提高毛利率、控制及管理經(jīng)營(yíng)開(kāi)支等途徑實(shí)現(xiàn)可持續(xù)增長(zhǎng)及盈利。

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行政及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支高昂，短期償債能力不足

值得一提的是，盡管公司方面強(qiáng)調(diào)自身的技術(shù)能力，但過(guò)往公司的研發(fā)費(fèi)用占比極低，遠(yuǎn)低于同一時(shí)期的營(yíng)銷(xiāo)、行政投入。

報(bào)告期內(nèi)，研發(fā)成本分別為57.6萬(wàn)美元、47.7萬(wàn)美元、35.4萬(wàn)美元和22.4萬(wàn)美元，占當(dāng)期收入的0.9%、0.7%、0.5%和0.4%；行政開(kāi)支分別為84.8萬(wàn)美元、1744.6萬(wàn)美元、134.6萬(wàn)美元和1886.0萬(wàn)美元，占當(dāng)期收入的1.3%、24.6%、1.9%和33.8%；營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為94.6萬(wàn)美元、119.3萬(wàn)美元、131.7萬(wàn)美元和297.6萬(wàn)美元，占當(dāng)期收入的1.4%、1.6%、1.9%和5.4%。

作為海外營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)及海外電商運(yùn)營(yíng)的一部分，米多多直接或間接于國(guó)際數(shù)字媒體平臺(tái)上投放廣告，以推廣客戶(hù)的產(chǎn)品。公司的供應(yīng)商主要包括向公司提供媒體資源的直接供應(yīng)商（國(guó)際數(shù)字媒體平臺(tái)）及渠道供應(yīng)商（其他廣告代理）。

報(bào)告期內(nèi)，五大供應(yīng)商應(yīng)占的銷(xiāo)售成本占總銷(xiāo)售成本的95.3%、99.1%、88.4%及96.5%，最大供應(yīng)商應(yīng)占的總銷(xiāo)售成本分別為84.4%、88.7%、66.6%及71.1%。

米多多在招股書(shū)中提到，公司的大部分媒體成本被分配至兩大國(guó)際數(shù)字媒體平臺(tái)，即Google及TikTok for Business。

期內(nèi)，直接應(yīng)占Google及TikTok for Business的媒體成本分別為5060萬(wàn)美元、6020萬(wàn)美元、4910萬(wàn)美元及4830萬(wàn)美元，分別約占總銷(xiāo)售成本的84.4%、88.7%、72.4%及91.0%。

截止2025年6月末，米多多90%以上收入來(lái)自Google及TikTok平臺(tái)，供應(yīng)商高度集中，公司的營(yíng)業(yè)收入也與主要供應(yīng)商合作穩(wěn)定性緊密綁定。

米多多也在招股書(shū)中表示：倘公司未能以?xún)?yōu)惠條款向供應(yīng)商采購(gòu)媒體資源，則公司的收入及盈利能力可能受到不利影響。若國(guó)際數(shù)字媒體平臺(tái)及第三方廣告代理未能根據(jù)相關(guān)協(xié)議履行責(zé)任、遵守適用法律法規(guī)及行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)或滿(mǎn)足公司的特定要求及預(yù)期，則公司的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可能會(huì)受到重大不利影響。

另一邊，米多多的客戶(hù)主要包括來(lái)自不同行業(yè)的直接客戶(hù)及渠道客戶(hù)（即其他廣告代理）。報(bào)告期內(nèi)，來(lái)自五大客戶(hù)的收入分別占總收入的62.2%、66.8%、43.8%及37.2%，來(lái)自最大客戶(hù)的收入占總收入的45.9%、23.7%、12.1%及10.5%。

除了上下游高度集中，米多多還面臨客戶(hù)延遲付款及違約相關(guān)的信貸風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期各期末，公司的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)結(jié)額（扣除虧損撥備）分別為1130萬(wàn)美元、1020萬(wàn)美元、650萬(wàn)美元和800萬(wàn)美元，貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為41.9天、55.5天、44.0天及26.0天。

由于持續(xù)虧損，米多多自身的造血能力也頗為不足。報(bào)告期各期末，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-193.6萬(wàn)美元、274.7萬(wàn)美元、273.5萬(wàn)美元和385.6萬(wàn)美元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為250.6萬(wàn)美元、632.7萬(wàn)美元、866.4萬(wàn)美元和1583.7萬(wàn)美元。

截止報(bào)告期各期末，米多多的流動(dòng)負(fù)債凈額分別為-333.3萬(wàn)美元、-214.0萬(wàn)美元、-216.5萬(wàn)美元和-264.4萬(wàn)美元，公司常年流動(dòng)資產(chǎn)難以覆蓋當(dāng)期流動(dòng)負(fù)債水平，存在明顯的資不抵債的情況。截止2025年10月末，公司流動(dòng)負(fù)債凈額錄得-696.8萬(wàn)美元，進(jìn)一步擴(kuò)大。

償債能力方面，報(bào)告期各期末，公司的流動(dòng)比率分別為0.81、0.89、0.89和0.91，持續(xù)低于1，短期償債能力不足；負(fù)債權(quán)益比率分別為119.8%、107.2%、107.6%和106.8%。

盈利能力堪憂(yōu)，更為嚴(yán)峻的是，米多多所處行業(yè)市場(chǎng)較為分散，公司自身的市場(chǎng)份額偏低，增長(zhǎng)天花板有限。

根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)的數(shù)據(jù)，2024年五大市場(chǎng)參與者占市場(chǎng)總份額約36.5%。按2024年跨境電商營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)收入計(jì)，米多多位居中國(guó)五大跨境電商營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)提供商第五名，市場(chǎng)份額為0.5%。在該榜單中前四名參與者2024年所擁有的市場(chǎng)份額分別為17.2%、10.8%、7.1%和0.9%。短時(shí)間內(nèi)，米多多想追趕行業(yè)前三顯然存在不小挑戰(zhàn)。（港灣財(cái)經(jīng)出品）