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撰文|蜜妹

這是@閨蜜財經(jīng)的第1765篇原創(chuàng)

圖片來源|AI自動生成

拼多多的增長神話也結束了。

2026年3月25日，拼多多披露2025年第四季度及全年的成績單。數(shù)字本身并不好看：全年總收入同比增長10%，歸母凈利潤同比下滑了約12%。

在蜜妹印象里，這是拼多多自2020年首次實現(xiàn)全年盈利以來，第一次遭遇年度利潤負增長。

但拼多多顯然不甘于現(xiàn)狀，之后的電話會議上，管理層也扔出了重磅炸彈：拼多多要再造一個“拼多多”。

01

先來看2025年拼多多業(yè)績詳細情況。

拼多多營收分為在線營銷服務與交易服務兩大核心板塊，其中在線營銷服務收入 2177.83億元，同比增長10%；交易服務收入2140.63億元，同比增長9%。增速比較均衡。

不過第四季度分化還是挺明顯的，在線營銷服務收入600.10億元，同比僅增長5%；交易服務收入639.02億元，同比增長19%，平臺廣告變現(xiàn)能力或?qū)⒂|及增長天花板。

整體來看，如文初蜜妹所說，拼多多營收增速10%，為4318.46億元。

10%的增速，放在任何一家成熟公司身上都不算差，但對于拼多多而言，這確實是一次明顯的“減速”——畢竟2024年的增速還有59%，2023年更是高達90%。

圖表來源｜東方財富（特此感謝！）

利潤這邊下滑更大：全年GAAP口徑運營利潤946.24億元，同比下降13%；GAAP歸母凈利潤993.65億元，同比下降12%；非GAAP歸母凈利潤1073.01億元，同比下降12%。

從成本結構看，壓力來源很清晰：總成本同比增長23%，超過營收增速，主要原因是“履約費用、帶寬和服務器成本、支付處理費用的增加”。

其中跨境業(yè)務Temu的物流、倉儲、跨境支付成本遠高于國內(nèi)業(yè)務，且這類成本屬于固定投入，短期無法壓降。

值得注意的有研發(fā)費用，2025年同比增長30%，為165億元。拼多多并沒有在市場低迷時收縮開支，反而把大量資金砸向了技術研發(fā)和供應鏈建設。

基于此，拼多多毛利率從2024年的60.9%下降至56.3%。

02

利潤在降，錢去哪兒了？答案是：錢還在，而且更多了。

截至2025年底，拼多多賬上的現(xiàn)金、現(xiàn)金等價物和短期投資從3316億元增至4223億元，增長了27%。

同時，投資活動凈現(xiàn)金流從-1184億元改善至-434億元，意味著拼多多大幅減少了對外投資，或者將大量現(xiàn)金轉化為更穩(wěn)健的短期投資和定期存款。

在蜜妹看來，這個組合很有意思：利潤下滑，現(xiàn)金流減少，但現(xiàn)金儲備反而增加。

這說明管理層在外部環(huán)境高度不確定的背景下，選擇了一種非常保守的財務策略——捂緊錢袋子，把有限的資源精準投入到內(nèi)部戰(zhàn)略項目，而不是盲目擴張或多元化。

截至2025年末，拼多多總資產(chǎn)6300.44 億元，其中非流動資產(chǎn)1047億元，同比增長25.5%，主要為定期存款與債務證券；總負債2151.37 億元，資產(chǎn)負債率僅34.15%，賬面償債能力無任何風險。

更絕的是，盡管賬上躺著幾千億元現(xiàn)金，拼多多今年依然選擇不分紅。聯(lián)席董事長兼聯(lián)席CEO趙佳臻說，將以all in的態(tài)度、釘釘子的精神，大踏步再度出發(fā)。將投入更多的人力和資源，繼續(xù)重倉供應鏈，加碼供應鏈的升級再造，相信下一個三年，將有機會再造一個拼多多。

沒錯，2026年作為拼多多下一個十年的起點，管理層對未來三年的規(guī)劃很明確，而且戰(zhàn)略極度聚焦且堅定；投入力度也加碼。

03

聽完電話會議內(nèi)容，蜜妹其實很佩服拼多多管理層的戰(zhàn)略定力，畢竟現(xiàn)在的外部環(huán)境并不是很好。

面對抖音、快手、阿里、京東的全面圍剿，拼多多傳統(tǒng)的“百億補貼”和“社交裂變”玩法邊際效益遞減。

這時候拼多多開始向內(nèi)求變，而不是向外砸錢，確實符合長期主義的做法。

但同時蜜妹也有一些疑惑，那就是“重倉供應鏈”能解決所有問題嗎？

“重倉供應鏈”的核心邏輯，是通過提升供給端的質(zhì)量和效率，滿足消費者日益升級的需求，從而鞏固甚至擴大市場份額。

但這里有一個潛在風險：當拼多多在供應鏈端投入巨大成本時，它還能繼續(xù)保持對消費者的“極致性價比”吸引力嗎？

如果供應鏈升級帶來的成本最終轉嫁到商品價格上，拼多多的核心競爭優(yōu)勢將被動搖。反之，如果平臺獨自承擔所有升級成本，利潤壓力將持續(xù)存在。

另外趙佳臻所說的“平臺在初期進行堅決的資源投入”，這個“初期”究竟有多長？資本市場愿意給多少時間？

如果未來三年，“新質(zhì)供給”和“物流基建”的戰(zhàn)略能夠落地，拼多多的估值體系將可能從“電商平臺”向“產(chǎn)業(yè)賦能者”轉變。這種轉變，或許才是其長期價值的真正體現(xiàn)。

某種程度上這是一種豪賭，也是一場有勇氣的自我變革。至于結果如何，只有時間才能帶來答案。

文章僅供討論分析，不構成投資建議。本 文未注明圖片均來自于企業(yè)或監(jiān)管部門公告，特此說明和感謝！

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