《港灣商業觀察》徐慧靜

2026年3月31日，企查查科技股份有限公司（以下簡稱，企查查）向上交所主板更新招股說明書，繼續推進上市進程，中信證券為保薦人。2023年12月，雙方簽署輔導協議，而在簽約前兩個月，中信證券全資子公司中信投資已認購企查查225萬元股本，增資完成后持股比例為0.62%。

外界不少目光注意到，這家從2014年成立的蘇州朗動網絡發展而來的企業，雖親歷了中國商事制度改革與社會信用體系建設的完整周期，但如今已出現用戶增長放緩的跡象。

與此同時，愛企查的免費策略與DeepSeek等生成式AI的普及，正對傳統付費會員模式構成直接沖擊。

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業績增長放緩，應收款激增

在上述背景下，企查查的經營數據呈現出增長動能減弱的跡象。2023年、2024年及2025年（以下簡稱，報告期內），公司營業收入分別為6.18億元、7.08億元和7.87億元，復合增長率12.85%，較早期高速擴張期有所回落；扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為2.29億元、2.98億元和3.53億元。

會員類產品作為公司收入的核心來源，占主營業務收入比例長期維持在84%以上，報告期內分別為85.77%、84.98%和84.22%。但支撐這一收入結構的用戶數據出現放緩趨勢：累計注冊用戶數增速從20.54%下降至16.58%；付費用戶數年均復合增長率不足5%，2025年為107.04萬；新增付費用戶數從55.56萬減少至49.62萬，新增付費轉化率穩定在2%左右，提升空間有限。

用戶活躍度與續費情況同樣呈現承壓態勢。報告期內，公司各渠道平均月活躍用戶數分別為7291.54萬、8420.75萬和7863.18萬，2025年出現同比下降；主要產品續費率分別為57.21%、56.55%和60.15%，2025年雖有回升，但整體仍處于中等水平；老客戶貢獻率從52.00%提升至58.06%，表明存量用戶價值挖掘成為收入增長的重要支撐，但新增用戶拓展面臨瓶頸。

B端業務的發展亦低于預期。報告期內，B端收入（含企查查專業版、數據接口服務）分別為1.30億元、1.64億元和1.83億元，占主營業務收入比例從21.11%提升至23.27%，但增速從26.15%放緩至11.59%。

著名經濟學家宋清輝表示：“從數據看，企查查確實面臨典型的‘流量紅利見頂’問題。C端會員收入占比超過80%，本質是高度依賴訂閱模式，但當前付費用戶增速不足5%、轉化率長期維持在2%左右，說明潛在用戶已被充分挖掘，新增空間明顯收窄。同時，MAU出現回落，意味著用戶使用頻次或需求強度在下降，這通常是工具類產品進入成熟期的重要信號。

這種情況下，公司利潤增長更多依賴‘存量深挖’，即提升ARPU值與續費率，而非用戶規模擴張。但資本市場更看重‘可復制的增量邏輯’，單純依靠存量用戶變現，成長想象力有限，估值空間也會受到壓制。

從行業角度看，商業查詢工具的基礎信息差正在被壓縮，產品同質化加劇，用戶對付費的敏感度提升。因此，這一現象基本可以判斷為流量紅利階段性終結。未來若無法通過AI賦能或數據深度服務打開新場景，單一C端訂閱模式的天花板將愈發明顯。”

截至報告期末，公司雖聲稱已覆蓋5大國有銀行、12大股份制商業銀行、80余家保險公司、50余家證券公司及200余家律所，但B端前五大客戶收入占比僅3.28%，客戶分散且單客價值有限。

應收賬款相關指標呈現變化。報告期內，應收賬款賬面余額從1243.55萬元增長至2843.05萬元，增幅128.62%；應收賬款周轉率從2023年的58.07次下降至2024年的52.22次，2025年進一步降至35.85次。

根據招股書披露的期后回款數據，截至2026年2月28日，2023年末及2024年末應收賬款期后回款比例分別為99.65%和97.89%，2025年末期后回款金額為1336.29萬元，回款進度為47.00%。

宋清輝進一步指出：“企查查B端呈現出‘覆蓋廣但深度不足’的特征。雖然覆蓋大量金融機構與律所，但前五大客戶收入占比僅3.28%，說明單個客戶貢獻有限，本質上仍停留在標準化工具服務層面，而非深度嵌入客戶業務流程的‘剛需型服務’。這直接導致議價能力偏弱，客戶粘性不足。

與此同時，應收賬款快速增長且周轉率明顯下滑，反映出公司在拓展B端時可能采取了更寬松的信用政策，以換取收入規模增長。這在經濟環境調整階段尤為常見，但風險在于，一旦客戶付款能力或意愿下降，壞賬壓力將集中釋放。2025年期后回款僅47%，已經釋放出一定警示信號。

從資本市場角度看，這種‘客戶分散+回款變慢’的模式，意味著收入質量存在隱憂。若未來現金流與利潤出現背離，將直接影響估值穩定性。”

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理財17億募資15億，研發費用低于行業均值

與經營增速放緩形成對比的，是企查查較為充裕的資金儲備。

截至2025年末，公司貨幣資金9466.52萬元，交易性金融資產17.12億元（均為期限12個月以內的結構性存款及銀行理財產品），兩者合計約18.07億元，占流動資產比例達88.62%。報告期內，經營活動產生的現金流量凈額分別為3.99億元、4.25億元和5.19億元，持續為正且逐年增長，自我造血功能良好。

在此資金狀況下，公司仍計劃通過IPO募集資金15億元，其中4.58億元用于C端商業大數據產品研發升級項目，1.71億元用于B端商業大數據產品研發升級項目，3.68億元用于多維大數據庫升級項目，5.03億元用于商業大數據人工智能研發項目。考慮到公司賬面資金已可覆蓋全部募投項目，股權融資的必要性存在討論空間。

宋清輝認為：“企查查當前呈現出典型的‘存貸雙高’特征：一方面賬面資金充裕、現金流良好，另一方面仍計劃募集15億元資金。從表面看，這種融資缺乏緊迫性，甚至容易被市場解讀為‘過度融資’。

但從公司視角，其邏輯可能在于提前儲備資源，以應對未來技術投入與行業競爭的不確定性，尤其是在AI與數據要素領域，資本消耗具有不確定性。

不過，問題在于資金使用效率。當前大量資金配置于低風險理財產品，說明公司尚未找到足夠高回報的內部投資機會，這在一定程度上削弱了‘融資必要性’的說服力。

在監管層強調‘融資合理性’的背景下，這種行為確實可能引發問詢，例如是否存在‘圈錢’嫌疑或資金使用規劃不清晰。

從投資者角度看，更關鍵的問題不是是否融資，而是融資后是否能顯著提升成長性。如果募投資金無法帶來新的增長曲線，那么股權融資將稀釋回報，反而對估值形成壓制。”

分紅記錄提供了另一個觀察維度。2022年和2023年，公司分別現金分紅1億元和2億元，合計3億元。按控股股東、實際控制人陳德強合計控制53.00%股份計算，其個人獲得分紅約1.59億元。2024年和2025年公司未再進行現金分紅，但截至2025年末未分配利潤為8.12億元，留存收益規模較大。

募資投向研發的方向，與公司實際研發投入強度的變化存在一定落差。

研發費用率呈逐年下行趨勢。報告期內，公司研發費用分別為1.08億元、1.17億元和1.20億元，絕對金額小幅增長，但占營業收入比例從17.45%下降至16.56%，再降至15.27%，連續兩年下滑。與同行業可比公司相比，這一投入強度處于較低水平——合合信息、金山辦公、指南針等同行研發費用率均值維持在23%以上。

宋清輝指出：“企查查當前呈現出利潤導向優先于研發投入的特征。研發費用絕對值雖小幅增長，但費用率持續下降，且顯著低于行業平均水平，說明公司在收入增長放緩背景下，選擇控制成本以維持盈利能力。

這種策略在短期內有利于利潤表現，但從長期看，可能削弱技術競爭力。尤其是在以ChatGPT、DeepSeek為代表的大模型技術快速發展的背景下，商業信息查詢的底層邏輯正在從信息檢索向智能分析與決策輔助轉變。如果研發投入不足，公司可能難以構建新的技術壁壘，原有數據優勢也可能被更高效的AI工具所稀釋。

對于一家強調數據要素價值的擬上市公司而言，研發強度偏低容易引發監管層對其創新屬性的質疑。資本市場更傾向于為技術驅動型成長定價，而非流量變現型盈利。因此，若研發投入不能及時提升并形成實際成果，其長期估值與競爭地位都將面臨壓力。”

銷售費用率同樣呈收縮態勢。報告期內，銷售費用占營業收入比例分別為20.42%、15.88%和15.27%，低于同行業可比公司均值的32.94%、33.94%及34.55%。公司將此歸因于“優化線上廣告投放策略”，但在C端新增付費用戶增長放緩、競爭對手以免費策略搶占市場的環境下，費用壓縮可能對獲客能力產生長期影響。

合規層面，近乎首次遞表的同時，2025年10月9日，中國人民銀行江蘇省分行發布的行政處罰決定信息公示表顯示，企查查近日因違反征信業務管理規定被罰款1萬元。時任企查查征信業務部征信業務主管魏某莉對上述違規行為負有責任，被罰款300元。

此外，在黑貓投訴平臺上，截至4月29日，企查查投訴量有2731條，已完成2119條，消費者主要投訴問題有信息不符、亂扣費、不退款、誘導消費等。

黑貓投訴平臺顯示，有用戶于2026年4月14日反映企查查公示的2025年營業收入及總資產信息存在明顯錯誤，要求平臺刪除或隱藏相關不實數據。（港灣財經出品）