中國商報（記者 周子荑）港股“量販零食第一股”鳴鳴很忙正在經(jīng)歷雙重催化。

6月2日，這家擁有超2萬家門店的行業(yè)龍頭發(fā)布《反內(nèi)卷·守初心，共筑健康行業(yè)生態(tài)》倡議書，呼吁行業(yè)“摒棄內(nèi)耗、聚力共贏”。6天后的6月8日，鳴鳴很忙正式調(diào)入深港通下的港股通標的證券名單。

一周內(nèi)，“行業(yè)邏輯修復(fù)”“資本通道打開”先后落地，市場開始重新審視這家公司的估值邏輯。

行業(yè)規(guī)則開始變了

6月2日，鳴鳴很忙發(fā)出“反內(nèi)卷”倡議，明確“堅決反對不正當競爭與無序內(nèi)卷”。這是行業(yè)龍頭第一次公開喊停。

這對行業(yè)及該公司發(fā)展將帶來什么影響？盤古智庫高級研究員江瀚對中國商報記者表示，這并不意味著行業(yè)價格無序競爭的徹底終結(jié)，但卻是行業(yè)從粗放式跑馬圈地向存量博弈的理性糾偏，標志著行業(yè)惡性競爭邊際趨緩。

江瀚認為，其標志著鳴鳴很忙的增長引擎已經(jīng)切換——不再單純依賴開店沖規(guī)模，而是轉(zhuǎn)向效率驅(qū)動，未來增長將聚焦單店盈利與供應(yīng)鏈深耕，通過數(shù)字化降本增效及拓展冷鏈、熱食等新業(yè)態(tài)，實現(xiàn)從規(guī)模擴張向利潤率提升的跨越。

華福證券大消費首席分析師劉暢也持類似判斷：“‘反內(nèi)卷’背后的核心邏輯是政策驅(qū)動，但它也是龍頭帶領(lǐng)行業(yè)進化的信號。”在他看來，鳴鳴很忙未來仍會以店面鋪設(shè)為基本盤，同時深耕供應(yīng)鏈，在部分區(qū)域整合后逐步提升利潤率。

上海博蓋咨詢創(chuàng)始合伙人高劍鋒則相對謹慎。他認為，這份倡議對公司實際影響有限，“畢竟其只是行業(yè)龍頭的一個倡議，本質(zhì)上還是需要行業(yè)需求端的提振。”

分歧存在，但一個共識正在形成：量販零食行業(yè)價格無序競爭最激烈的階段已經(jīng)過去，行業(yè)從“拼補貼”轉(zhuǎn)向“拼效率”。當一家擁有近2.2萬家門店的龍頭主動喊停，行業(yè)規(guī)則開始變了。

數(shù)據(jù)顯示，2025年，鳴鳴很忙實現(xiàn)營收661.7億元，同比增長68.2%；凈利潤為23.29億元，同比增長180.9%。毛利率從2024年的7.6%升至2025年的9.8%，同期經(jīng)調(diào)整凈利率從2.3%提升至4.1%。截至2025年年底，公司門店總數(shù)為21948家，在全國縣城中的覆蓋率約為75%。

“入通”有何影響？

6月8日，鳴鳴很忙正式調(diào)入港股通。這是公司上市僅4個多月后的又一資本里程碑。

2025年全年港股市場南向資金凈流入約1.4萬億港元，同比增長73.9%。進入2026年，境內(nèi)資金合規(guī)出海通道持續(xù)收窄，港股通的稀缺性進一步凸顯。“入通”意味著內(nèi)地資金可以直接買入公司港股股票，公司流動性和定價效率有望提升。

“入通”帶來的不僅是資金。江瀚認為，南下資金入場將顯著改善流動性，促使鳴鳴很忙的估值錨從單純的“規(guī)模擴張”向“盈利質(zhì)量”切換。其定價邏輯應(yīng)超越傳統(tǒng)的量販渠道，向“高周轉(zhuǎn)消費連鎖”演進。資本市場將更看重其供應(yīng)鏈壁壘與單店造血能力，而非單純的門店數(shù)量線性增長，公司估值體系將圍繞精細化運營帶來的利潤率修復(fù)空間進行重塑。

劉暢同樣認為“入通”對公司估值提升有幫助，“特別是幾大港股券商收緊后，內(nèi)地消費者買港股更多會考慮滬港通。”但他同時強調(diào)，資本市場長期表現(xiàn)的核心還是公司的發(fā)展邏輯和盈利能力，“不是只靠入通就能提升估值錨。”

高劍鋒則向記者提示了“入通”對鳴鳴很忙短期與中長期的不同影響。從短期來看，“入通”前后存在交易節(jié)奏的擾動：“香港資本市場一般會在‘入通’前拉高估值，‘入通’后會有一些短期資金利好兌現(xiàn)離場，這對公司短期有一些利空效應(yīng)。”從中長期來看，投資者增加無疑會提升公司資本市場的流動性，帶來一些利好效應(yīng)。

利潤何時釋放？

兩件事疊加，鳴鳴很忙的估值邏輯變化路徑逐漸清晰。

江瀚給出了一個估值變化的分析框架：“反內(nèi)卷”倡議決定了公司估值的下限——它修復(fù)了市場對價格無序競爭侵蝕利潤的悲觀預(yù)期，穩(wěn)住了公司盈利基本面的底線；入港股通則提供了中長期的流動性溢價，為內(nèi)地資金配置開辟了合規(guī)通道。但真正決定公司估值上限的，是南向資金的持續(xù)流入與公司單店模型的改善。

劉暢的判斷更為直接：“當前科技板塊估值出現(xiàn)反復(fù)，大家的信心有所降低，鳴鳴很忙這種邏輯很順暢的公司值得關(guān)注。”

從行業(yè)格局來看，行業(yè)頭部企業(yè)的競爭邏輯正在重構(gòu)。過去兩年，市場對量販零食行業(yè)的擔憂集中在“‘價格戰(zhàn)’何時結(jié)束”上；而現(xiàn)在，隨著龍頭率先喊停，市場的關(guān)注點正在轉(zhuǎn)向“利潤何時釋放”。鳴鳴很忙的毛利率從2024年的7.6%提升至2025年的9.8%，同期經(jīng)調(diào)整凈利率從2.3%提升至4.1%。但相比傳統(tǒng)零售連鎖仍有提升空間。

高劍鋒提醒，“入通”對公司估值提升的影響最終還是要看基本面，“中長期投資者增加會提升公司的流動性，但A股投資者目前更偏好大科技股，對消費類企業(yè)熱情不算高。”

鳴鳴很忙正在經(jīng)歷從“規(guī)模故事”到“效率故事”的切換。前者看開店速度，后者看單店盈利和利潤率。資本市場是否愿意為這個故事給出更高的估值，取決于公司在接下來的財報中能否證明：“反內(nèi)卷”倡議之后，利潤真的在變厚。